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  将Web3推向“日常生活”：Zakk详解OKX Web3的“下一阶段”

  2026 年 1 月 24 日，OKX “年夜饭”活动如期举行。对 OKX 而言，“年夜饭”已走到第二年，逐渐成为连接团队、社区与合作伙伴的年度重要节点。它不只是一场“团圆饭”，更像一次将行业趋势、产品路线与社区共识端到端的对齐：OKX 希望把那些“真正要落地”的事讲清楚，把“能够一起做成”的事做扎实。在活动现场，OKX Wallet 负责人 Zakk 系统分享了 OKX Web3 产品的核心方法论与未来几年的重点方向：以安全与自托管为根、以产品体验为桥、以生态与基础设施为势，最终把加密资产从“专业工具”推向“日常生活”。把 Web3 体验做到“极致” 在 Zakk 的阐述里，“极致 Web3 体验”不是一句口号，而是一套可验证、可持续迭代的产品标准——首先是安全与自托管，其次是“把复杂留给系统，把简单留给用户”。他强调自托管的底层原则：Not your key, Not your asset，这是 OKX Wallet 设计与取舍的长期准绳。更“接地气”的，是他用亲身经历解释为什么安全能力必须长在产品里：例如链上常见的“相似地址投毒”，会在你完成大额转账后迅速生成高度相似的地址并发起小额转账，诱导用户复制历史记录时“复制错”。对此，OKX Wallet 也在官方安全内容中明确把“相似地址诈骗”作为重点风险之一，并给出转账页面的相似地址提示、地址标签等防护思路，核心目标就是减少“看错一位字符”导致的不可逆损失。在“自托管要更安全、也要更好用”的命题上，Zakk 进一步把 OKX Wallet 的能力拆成两块：其一，是“安全与自托管”体系，包括开源、第三方审计与持续的安全治理；他提到 OKX 自托管体系坚持开源与多方审计，这是核心原则。这与 OKX 官方“安全审计报告集合”页面所披露的路线一致：OKX Wallet 的前端、移动端、SDK 组件等接受了第三方审计，并公开汇总相关报告与审计范围。其二，是“解析与聚合”，也就是把链上碎片化信息转化为用户可直接理解、可直接操作的一体化体验。Zakk 在现场给出一组核心能力指标：支持约 140 条公链、聚合约 500 个 DEX 协议，并强调这不是简单堆叠，而是要通过智能路由与全球部署提升成交速度与报价质量。三条产品线指向一个目标：“好用”和“人人可用”这场“年夜饭”的信息密度，集中体现在三个重点产品：Smart Account、CeDeFi、OKX Pay。三条线并行推进，指向同一个目标：让 Web3 产品做到“专业的人用的顺手”，同时兼顾“新手也能容易使用”。首先，是 OKX Wallet 的 Smart Account。Zakk 对行业钱包演进给出清晰分代：早期以“端侧直接与链交互、开源可审计”为信任基础；随后进入“自动解析、体验更友好”的阶段；而 OKX 正在探索的第三代钱包，要把AA、MPC、免助记词等“单点技术”，整合为能落地的一体化产品能力，核心是在自托管前提下引入更强自动化交易与策略能力。智能账户强调用TEE为私钥提供“加密保险库”级别的隔离与保护，并把以往更多出现在中心化平台的高级交易能力（如限价、止盈止损等）带入自托管体验里。Zakk 尤其强调“意图校验”的方向：让用户的指令意图在端上被校验，避免在经过服务层时被篡改，并计划推进开源、推动行业标准化。第二条线是 CeDeFi。Zakk 的判断非常“趋势导向”：他认为 2026 年可能是“小白用户元年”，随着更多地区监管框架落地、稳定币规模持续扩张，市场会需要一款更广泛被接受的产品形态——它可以是 Pay、可以是钱包，也可以是连接 CEX 与 DEX 的新入口。OKX 正在建设的第一款关键产品，就是面向交易所用户、让其“拥抱链上”的 CeDeFi 钱包形态：基于 TEE 架构，实现“更去中心化、且不需要助记词”，并让 CEX 与 DEX 在同一框架内协同工作，未来还会扩展更多链上资产类型（包括 Meme、RWA 等）。第三条线是 OKX Pay。Zakk 在现场把它定位为“拥抱上亿用户”的关键产品，并提出了非常日常的产品想象：把支付与 DeFi 进一步融合，让加密产品融入日常生活成为可能——只有这样行业才有机会突破长期的圈层天花板。X Layer 与 OKX Web3 生态：持续前进的基石 如果说钱包与支付解决的是“入口与场景”，那么 X Layer 解决的是“速度、成本与可扩展性”。Zakk 在现场非常直接地给 X Layer 定位：要先完成自身的“历史责任”，把技术底座做扎实，才能对社区长期负责；并把现阶段概括为“持续前进的基石”对于“基石”的三步走，Zakk 在现场给出更偏工程化的路径：第一步是扎实技术与长期可持续的性能；第二步是把 Swap、DeFi 等基础设施“铺硬”，让用户愿意把真金白银放到链上交互；第三步是围绕支付基础设施（卡、Pay 等）形成组合拳，让钱包、DApp、支付与链的资源能够并列协同。而在官方对升级后性能的描述里，X Layer 在 PP 升级后可达 5,000 TPS、约 400ms 的出块时间、以及接近为零的交易成本。真正让现场观众热起来的，是“怎么让生态跑起来”。在 Q&A 环节，Zakk 面对社区关于 Meme 生态与扶持基金落地的提问，提出了更长期的答案：与其靠不断“打鸡血”制造短期热度，更重要的是建立足够大的项目池与孵化机制，让生态能像当年的“AI Season”一样自然繁衍，Demo Day 也会在未来集中呈现，并让资金扶持在项目与产品被社区评判后更透明地落地。同时，他也明确欢迎更多赛道型应用在 X Layer 生长：从 Perp DEX、预测市场到 RWA、稳定币、支付与 AI 等，空间远不止“交易基础设施”这一类。走向让亿级用户“用起来”的新周期Zakk 在现场将“稳定币走向万亿规模”作为重要的时代锚点。他的判断并非基于单一判断，而是来自稳定币在全球资金体系中不断上升的基础设施地位。当稳定币逐步成为跨境支付、链上交易与价值结算的通用载体，更普适、门槛更低、同时兼顾安全与可恢复性的产品形态，正在成为承接真实需求的关键。对全球加密生态建设者和参与者而言，真正重要的是能否持续把技术、产品与生态一起推进：安全要能对抗链上真实风险，体验要能承接更多新用户，生态要能让 Builder 有空间、有舞台、有确定的激励机制可参与。OKX 将继续以开放与务实的方式，邀请用户、开发者与生态伙伴一起，把 Web3 从“能用”推向“好用、常用、人人可用”。 编辑：佚名 时间：2026-05-26 00:05:01
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  一周代币解锁：BGB解锁价值约5.1亿美元代币

  Bitget Token项目推特：https://x.com/bitget项目官网：/本次解锁数量：1.4亿枚本次解锁金额：约5.1亿美元Bitget交易所官方代币。具体释放曲线如下：EigenLayer项目推特：https://x.com/eigenlayer项目官网：https://www.eigenlayer.xyz/本次解锁数量：3682万枚本次解锁金额：约1233万美元EigenLayer 是一种建立在以太坊之上的协议，它引入了再质押概念，这是加密经济安全中的一种新原语。该原语允许在共识层上再质押ETH。质押ETH 的用户可以选择加入 EigenLayer 智能合约以重新质押他们的ETH并将加密经济安全性扩展到网络上的其他应用程序。具体释放曲线如下：Humanity项目推特：https://x.com/Humanityprot/项目官网：https://www.humanity.org/本次解锁数量：1.05亿枚本次解锁金额：约1748万美元Humanity Protocol 是一个抗女巫区块链网络，可以为开发人员提供独特的人类身份验证机制，并为用户提供对数据和身份的完整所有权。具体释放曲线如下：Humanity项目推特：https://x.com/Humanityprot/项目官网：https://www.humanity.org/本次解锁数量：8891万枚本次解锁金额：约1138万美元Humanity Protocol 是一个抗女巫区块链网络，可以为开发人员提供独特的人类身份验证机制，并为用户提供对数据和身份的完整所有权。具体释放曲线如下： 编辑：佚名 时间：2026-05-26 00:05:01
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  机器人赛道龙头OpenMind即将TGE，4亿美元估值的打新值得参与吗？

  原创 | Odaily 星球日报（@OdailyChina）作者 | Asher（@Asher_ 0210）1 月 23 日，机器人赛道龙头 OpenMind 的基金会账号 Fabric Foundation 在 X 平台发文，其原生代币 ROBO 即将在 Kaito 平台进行代币销售。下面，Odaily星球日报带大家了解机器人赛道龙头 OpenMind、与 Fabric Foundation 之间关系、打新细则等。OpenMind：构建智能机器的通用操作系统与去中心化协作网络OpenMind 由斯坦福大学教授 Jan Liphardt 创立，致力于构建智能机器的通用操作系统与去中心化协作网络，让不同厂商、不同形态的机器人在全球范围内安全互信、共享信息并协同工作。并且，OpenMind 成功入选 2025 年全球百强机器人创业公司。值得一提的是，英伟达 Robotics 官方账号转发过 Openmind 的机器人测试视频，并且双方的业务往来密切。英伟达 Robotics 官方账号转发 Openmind 推文今年 8 月初，OpenMind 宣布完成 2000 万美元融资，由 Pantera Capital 领投，Ribbit、红衫、Coinbase Ventures、DCG、Lightspeed Faction、Anagram、Pi Network Ventures、Topology、Primitive Ventures 和 Amber Group 等多家机构及多位知名天使投资人参投。OpenMind 与 Fabric 之间的关系OpenMind 是 Fabric 协议的创始团队与核心开发者，也是 Fabric Foundation 的核心贡献者和发起方。Fabric 最早由 OpenMind 团队设计并开发，负责协议的核心技术架构与早期落地。随着项目发展，为避免协议被单一公司控制、实现更开放和中立的治理结构，OpenMind 将 Fabric 的治理、经济模型和社区协调等职能剥离出来，成立了独立的非营利组织 Fabric Foundation。该基金会负责协议的长期维护、标准制定、生态激励和全球协调，推动 Fabric 的可持续发展。目前，OpenMind 以核心贡献者身份持续参与 Fabric 协议建设，其官方介绍也明确表示 “We’re a core contributor of @FabricFND”。与此同时，社区品牌已统一转向 Fabric，包括 Discord 更名、协议与 ROBO 代币的统一叙事，进一步强化了 Fabric 作为主品牌的定位。OpenMind 官方 Discord 更名为 FabricFabric 打新细则根据官方信息，Fabric 协议的原生代币 ROBO 将在 Kaito 平台进行代币销售，参与具体细则如下：开售时间：北京时间 1 月 26 日晚上 8 点；估值：4 亿美元 FDV；募资目标：200 万美元；出售比例：ROBO 代币总供应量的 0.5%；解锁情况：TGE 时 100% 解锁；单地址认购限额：最低 1000 美元，最高 25万美元；预计 TGE 时间：2026 Q1（具体日期未公布）。此外，ROBO 代币在 Kaito 平台总公售额度中的 40% 为 Priority Allocation（优先分配），专给合作伙伴社区：Fabric Foundation 社区（基于过去参与 Platinum/Emerald/Diamond 等级、OG、Developer、Backpack、Researcher 等徽章拥有者）：15%；Kaito AI 社区（sKAITO 持有者等）：10%；Virtuals 社区（>100 veVIRTUAL 持有者）：5%；Surf AI 社区（Pro/Max 年度订阅或 NFT Pass 持有者）：5%；Kaito 其他推荐计划：5%。剩余 60% 的打新份额为公开部分（普通合格用户）。4 亿美元估值的打新，性价比并不理想从估值对比来看，OpenMind 其代币 ROBO 以 4 亿美元 FDV 定价，显著高于同赛道已发币项目的合理区间。作为参考，AI 机器人赛道相关项目中，Virtuals 当前市值约 5.4 亿美元，Sentient 约 2 亿美元，Grass 约 1.27 亿美元，ROBO 的起始估值已处于偏高水平。虽然 OpenMind 背后有 Pantera Capital、Coinbase Ventures、DCG 等一线机构投资，为项目提供了一定背书，但目前 ROBO 的代币经济模型细则尚未公布，尤其是机构投资者在 TGE 阶段的解锁比例仍不透明。若机构在 TGE 时存在可流通筹码，与公售部分 100% 解锁叠加，或形成明显的双重抛压，对早期价格走势构成压力。在这种不确定性下，4 亿美元 FDV 的打新定价，整体性价比并不理想。 编辑：佚名 时间：2026-05-26 00:05:01
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  情绪meme+特朗普，尼采企鹅一周6000倍

  Binance Alpha 已经多久没有上线过 Solana meme 币了？上一个在 Binance Alpha 上线的 Solana 是 JELLYJELLY($JELLY)，时间是 2025 年 2 月 26 日，已经过去了将近一年的时间。$JELLY 得以上线的原因并不「纯粹」，和 Hyperliquid 的事故有关。如果我们把标准定得更为严格一些，将 Zerebro 和 elizaOS 这种能「干活」的 AI meme 币也排除在外的话，上一个没有因其它因素上线 Binance Alpha 的纯 Solana meme 币是 Fartcoin，时间是 2024 年 12 月 18 日。我们终于再次等到了一个 Solana meme 币上线 Binance Alpha——$PENGUIN (Nietzschean Penguin)。该代币的故事源自德国导演沃纳·赫尔佐格在 2007 年所拍摄的纪录片「世界尽头的邂逅」中的一个爆红片段。在那个片段中，一只企鹅背对它的群落，朝着大海，也是食物和生命所在的地方进发。为了大海，它独自深入内陆，朝着遥远的冰山而去，而那遥远的大海有着 5000 公里的距离。所有人都知道这意味着饥饿和寒冷，精疲力竭和必死无疑。到了 2010 年代中期，这段视频因其「虚无主义」的解读而广为人知。2015 年 8 月下旬，YouTube 用户 Seppe 将这个片段上传至 YouTube，标题为「虚无主义企鹅」，这个版本迅速走红，至今已获得近 200 万次观看。这个老 meme 从今年开始逐渐在 Tiktok 和 Instagram 上再次焕发了活力。正如这个 meme 的名称「尼采企鹅/虚无主义企鹅」一样，各款相关爆火视频和表情包中基本都会有「But Why 但是为什么」这个关键词，全世界的人们通过这个 meme 拷问自己——但是为什么我的人生要这么过？世俗会告诉我们，应该找个好工作，应该娶妻生子，应该少想些没有意义或不切实际的事情，但人生的意义不正是在于我们通过我们所想要的方式，去探索人生的意义吗？他们会问我们为什么，但没有为什么，那就是我们想做的。活出自我，不去在意世俗的眼光，就是超越自我。如果按照这个 meme 本来的发展路径，$PENGUIN 就只是和 $NEET 一样，都反映了当代人逃离世俗「系统」、追求自由的自我探索的愿望和自我意识觉醒。但白宫对这个 meme 的使用，赋予了这个 meme 一层新的含义，也让这个 meme 币从社媒热点/意识觉醒型的 meme 币变为了政治类型。昨天早上 6 点，白宫 X 账号发表了一条推文，内容是「Embrace the penguin 拥抱这只企鹅」，配图则是「尼采企鹅」手举一幅美国国旗，和川普一同向遥远的冰山走去。同一天的晚间 10 点半，白宫 X 账号再次引用该推文，并配上文字，「这只企鹅从不在意那些不理解它的人的看法」。这两篇推文恰好与川普再次公开表达对收购格陵兰岛的兴趣相呼应。川普早在 2019 年就提出过这个想法，而在经历了下野又再次胜选的坎坷历程后，他仍然没有放弃对格陵兰岛的渴望。这种渴望，在大多数人眼里又是一种疯狂的痴心妄想。白宫对这个 meme 的使用，把对人生意义探索的个人角度放大，强调川普不在意嘲笑与现实阻力，而是敢想敢做、坚定前行，将川普的「疯狂」包装成一种英雄主义且美国优先的追求。上面的那张配图受到引发了大量嘲讽。网友们认为，北极根本没有企鹅，这种常识性的错误就和川普在疫情时期建议注射消毒剂来杀死病毒一样反智。但有趣的是，也有许多网友就此再次对这张配图进行升华，他们将川普购买格陵兰岛的提议和 1867 年美国从俄罗斯手中购买阿拉斯加的历史关联到了一起，认为这是美国的「天定使命」，即美国有独特使命扩展影响力、传播制度或获取资源。而北极没有企鹅？没关系，川普想要，川普得到。这被解读为一种川普式的幽默，传递着「现实不重要，意志才重要」的人定胜天精神。到这里，我们就已经可以理解为什么 $PENGUIN 会被币圈玩家寄与 $PNUT 那样的期待。而这种期待和 Solana meme 币的现实也是相当呼应的——在那段辉煌的 meme 季节过后，我们已经太久没有见到这种在代币部署 10 天之内就突破 1 亿美元市值的 meme 币了。而 Binance Alpha 时隔 1 年多再次「纯粹」地上线 Solana meme 币，也让币圈玩家们感到振奋，视为 Binance 再次向 Solana meme 币打开怀抱，以及 Solana meme 币重铸荣光的开始。这一次，我们敢想，我们真的会得到吗？ 编辑：佚名 时间：2026-05-26 00:05:01
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  那些2021年高融资的项目，还活着吗?

  你还记得 2021 年的牛市吗？那一年比特币突破 6 万美元，以太坊创下历史新高，NFT 头像动辄卖出数百万美元，元宇宙概念让所有人都相信我们正站在互联网革命的前夜，加密货币行业经历了史无前例的融资狂潮。风险投资机构争相涌入，生怕错过下一个百倍项目。在那个充满狂热的年代，似乎任何贴上「Web3」标签的项目都能轻松融到数千万美元。据 Venture Capital 分析显示，加密技术初创公司在那一年获得了 252 亿美元的融资，比 2020 年的 31 亿美元暴增 713%。然而四年过去，当我们回头再看前 400 多个高融资的项目里，只有极少数还能屹立不倒。而大部分项目已经销声匿迹，他们要么宣布停止运营、要么转型做了其他项目、要么被黑客盗走后一蹶不振、要么因为 FTX 倒台后受到巨大负面影响、要么成了躺平的僵尸项目。最惨烈的灾难发生在中心化金融平台领域。曾经融资 13.2 亿美元、被视为 Binance 最大竞争对手的 FTX，在 2022 年 11 月轰然倒塌，创始人 SBF 因欺诈罪被判 25 年监禁。与 FTX 几乎同时崩盘的还有 Celsius Network，这个融资 7.5 亿美元的加密借贷平台承诺给用户 18% 的存款年化收益，其代币 CEL 从 8 美元跌到 0.02 美元，蒸发 99.73%。BlockFi、Voyager Digital、Babel Finance、Prime Trust 这些名字曾经代表着加密金融的「正规化」和「机构化」，它们合计融资超过 5 亿美元，却在 2022 年的流动性危机中像多米诺骨牌一样接连倒下。如果说中心化平台的崩盘是因为商业模式的欺诈性，那么 NFT 和元宇宙项目的集体死亡则更像是一场全民性的幻觉消散。2021 年，每个人都在谈论虚拟土地、数字艺术和 Play-to-Earn 游戏。Axie Infinity 凭借「边玩边赚」的概念融资 1.595 亿美元，其代币 AXS 一度冲到 164.9 美元，游戏内的宠物 NFT 甚至被炒到数十万美元一只。在菲律宾等发展中国家，无数人辞掉工作全职「打金」，将 Axie 视为改变命运的机会。然而当游戏经济模型崩溃，AXS 暴跌 99.49% 至 0.85 美元，那些投入毕生积蓄的玩家最终发现，这只不过是一个需要持续有新玩家接盘的庞氏游戏。元宇宙概念的代表项目 The Sandbox 融资 9300 万美元，其虚拟土地 NFT 在 2021 年被抢购一空，SAND 代币冲到 8.4 美元。但三年过去，这个所谓的元宇宙空空荡荡，偶尔举办的活动参与者寥寥无几，官方推特虽然还在更新，评论区却早已门可罗雀。而更具讽刺意味的是那些专注于音乐和艺术的 NFT 平台，大部分都已成了僵尸项目。将 2021 年的教训投射到今天，就会发现一些残酷的真相，大多数项目都是周期的产物，真正创造持久价值的项目不会超过 5%，而这 5% 通常在熊市的最低谷才能被识别出来。历史的车轮滚滚向前，2025 年即将结束，新的一个周期又将开始。当新的潮水退去，今天的项目又有多少是穿着泳裤的呢？ 编辑：佚名 时间：2026-05-26 00:05:01

• Uniswap员工高薪低能上热搜、Maple Finance借贷规模创新高，海外币圈今天在聊啥？

  在过去的 24 小时里，加密市场见证了从宏观经济讨论到特定生态系统发展的多方面动态。主流话题聚焦于 DeFi 治理争议与机构借贷扩张。在生态发展方面，聚集以太坊升级进程、Perp DEX 治理决策与其他生态创新。一、 主流话题1、Uniswap 基金会高管薪酬争议持续升温最新税务披露显示，基金会 2024 年发放近 1000 万美元拨款，却支出约 480 万美元员工薪酬，其中高管总薪酬高达 387 万美元，包括前 DevRel 负责人年薪 70 万美元及治理主管 54 万美元。事件源于社区对基金会效率的质疑，与 Optimism Grants Council 相比，后者以更低成本（约 214 万美元加额外费用）交付 6 倍以上资金，引发 UNI 持有者强烈不满。社区讨论中，许多人批评此为 DAO 治理的「耻辱」，强调高管薪酬占基金会支出的 22%，远超行业标准，并质疑其实际价值贡献，如开发者增长和研究输出；部分观点认为法律角色薪酬过低，但整体被视为对持有者利益的滥用，导致对 DAO 参与的失望和对透明度的呼吁。2、Maple Finance 借贷规模创历史新高平台昨日发放单笔 5 亿美元 USDC 贷款，同时未偿借款额达新峰值，标志 2025 年资产管理规模从 5 亿美元激增至 50 亿美元以上，总贷款发放超 85 亿美元，实现超过 2500 万美元年化收入。创始人信件回顾里程碑，包括与 Aave、Pendle 等合作扩展跨链产品、引入 AI 整合及 HYPE 抵押贷款，并设定 2026 年目标 100 亿美元 ARR，强调真实可持续收益而非激励驱动。社区反响积极，赞扬其风险调整后回报的稳定性、内部信贷评估标准化及多链扩张（如 Linea、Solana），协议收入增长 300% 并通过 25% 买回机制回馈 SYRUP 持有者；讨论焦点在于其作为 onchain 资产管理标准的潜力，以及与 Spark、Plasma 等伙伴的整合如何加速机构采用。二、 主流生态动态1、以太坊 Hegota 网络升级时间表公布Ethereum 基金会于 12 月 22 日发布 2026 年 Hegota 升级路线图，继 Fusaka（引入 PeerDAS）和 Glamsterdam（Block-level Access Lists 及 Proposer-Builder Separation）后，该升级聚焦于入选 EIP 的集成。关键里程碑包括 1 月 8 日至 2 月 4 日通过 Ethereum Magicians 论坛提交 Headliner 提案（使用模板评估必要性、影响、技术就绪及指定冠军），2 月 5 日至 26 日经四次 All Core Devs 会议讨论并最终选定，之后 30 天窗口内提交非 Headliner 提案；FOCIL（EIP-7805，抗审查功能）已列入考虑。该升级旨在提升网络效率、去中心化和安全性，时间表可于 Forkcast 跟踪。社区讨论积极，认为此举强化以太坊长期愿景，如保护投资价值并维持节点运行的去中心化；部分观点强调其对状态数据减少的关注，将推动 L2 生态统一（EIL 提案），开发者视之为基础设施持久构建，整体反馈看好其对 ETH 持有者的保护作用，尽管需关注潜在变化。2、Perp DEX 治理动态Hyperliquid 验证者和质押者批准提案，永久烧毁援助基金持有的 HYPE 代币，此前基金购买被视为经济等同于烧毁，此举提供明确澄清并强化治理透明；创始人表示感激社区参与，并期待后续发展。同时，Kinetiq 推出 KIP2 提案，旨在推动协议优化（具体细节待进一步披露）。社区反响热烈，许多人视此为 Hyperliquid 不可阻挡的信号，增强对团队信心并激发讨论，如何时部署现金或启动 DAT；部分反馈聚焦于烧毁的积极影响，强调其对价格和生态的潜在提振，尽管有少量询问买入时机，整体被视为治理进程的成功范例，推动 Perp DEX 竞争格局演变。3、其他生态发展MegaETH 生态预测市场项目 Rocket Finance 完成 150 万美元种子轮融资，由 Electric Capital 领投，Bodhi Ventures、Tangent 和 Amber Group 等跟投；该项目引入「再分配市场」机制，允许用户基于价格馈送实时预测，无二元投注、无清算、无上限收益，并支持多预测复用资本，强调「交易运动而非结果」。前 Augur CEO Matt Liston 宣布构建 Agentic 预测市场项目，结合 LLM（编码过去）和预测市场（聚合未来信念），形成「认知金融」系统；其设计借鉴 Augur 代币分叉，引发兴奋。社区讨论乐观，视 Rocket 为预测市场创新突破，赞扬其无清算设计和视频预告；对 Matt 回归的反馈强烈，认为是大胜，推动 DeFi 认知升级，尽管融资公告引发「赌场新补丁」调侃，整体看好其对 MegaETH 和预测生态的潜力。 编辑：佚名 时间：2026-05-26 00:05:01
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  Base App全面开放，体验如何？

  12 月 18 日，由 Coinbase 推出的 Base App 正式宣告结束 Beta 测试阶段，向全球 140 多个国家或地区的用户全面开放。这是 Coinbase 构建链上生态入口、实现 Web3 大众化愿景的关键一步。从早期的纯工具型「Coinbase Wallet」演变为如今的「Base App」，这款产品正试图定义链上「超级应用」的新形态——将社交、交易、支付与复杂的链上交互深度融合。其核心愿景正如 Base 负责人 Jesse Pollak 所言：「让链上（Onchain）交互像在线（Online）一样简单。」Base App 的全能版图Base App 不再局限于传统的资产管理，而是一个集社交、支付、聊天于一体的综合性平台。Base App 有以下四大核心特点：· 社交与创作者经济的闭环： 集成 Farcaster 与 Zora 协议。用户发布的每一条动态都能通过 Zora 转化为可交易的数字资产，实现真正的「发帖即变现」。同时，社交流中直接整合了精选交易动态，让「链上发现」变得直观且具社交属性。· 链上功能与支付体验：支持买卖加密货币，探索内置的 Mini apps（如交易平台、预测市场、借贷平台、游戏、内容打赏平台），还支持使用 NFC 进行免费且即时的 USDC 转账，并可通过持有 USDC 赚取收益。· 生态互联的 Mini Apps： 类似于微信小程序，Base App 内置了涵盖 DeFi、预测市场、游戏等领域的迷你应用。智能钱包和快速支付：用户注册后自动获得 Base 账户（支持多链的智能钱包身份）和 Base Pay（基于 USDC 的快速支付方式）。· 隐私通讯与 AI 协作： 聊天功能基于 XMTP 加密协议，确保隐私安全。用户不仅能在对话中直接收发 USDC 或组建 250 人规模的社区，还能调用 AI 代理（AI Agents）协助执行复杂的组合交易或投资组合管理。体验如何？这是一款怎样的 App？在实际操作中，Base App 的 UI 设计极简，交互也相对流畅。「无感」入驻：告别助记词焦虑对新手而言，最便捷的莫过于无需助记词、无需备份 12 个单词。私钥管理完全交给 Passkeys，用户在几秒钟即可创建链上账户。这种体验与注册普通 Web2 社交账号几乎无异，大幅降低了非加密用户的进入门槛。社交即金融的无缝融合在交易板块的主 Feed 中，创作者开启收益的内容帖下方会显示实时行情按钮，一键跳转至交易页面。平台还会突出展示大额交易或多人集中买入的行为，便于用户跟单。此外，还有一个便捷的「隐藏操作」——双击感兴趣的帖子或创作者币，即可按预设额度快速买入。讨论板块则聚焦未开启收益的纯内容信息流。根据官方描述，Feed 算法会综合用户互动（点赞、评论、关注）、兴趣测试结果，以及内容时效性、相关性和多样性进行个性化推荐。用户也可直接在 Feed 中与他人分享的链接或 Mini App 互动。以「人」为核心的链上身份打开 Base App，你看到的不再是一串冷冰冰的 0x... 代码，而是 Basenames。Base App 深度绑定了链上身份系统，让转账变得像给微信好友发红包一样简单。名字不再只是符号，而是通行整个生态的「数字身份证」。交易：Gas 赞助为了实现极致体验，Base App 在许多场景下采用了「Gas 赞助」模式，网络费用由官方承担。但需要注意的是，这种便利并非完全免费：在 App 内进行代币兑换（Swap）或跨链操作时，仍需支付约 1% 的手续费（在 Base 上）。丰富的 Mini AppsBase App「搜索」板块囊括了集成的所有 Mini Apps，涵盖交易、游戏、创作者平台、DeFi 平台、预测市场、音乐等多个领域的应用。Mini Apps 首页当前 精选了衍生品协议 Avantis、Web3 足球梦幻游戏 Football.Fun、DeFi 协议 Gauntlet、借贷协议 Morpho 和 Moonwell。USDC 持有收益每周自动发放Base App 钱包页面支持一键开启 USDC 收益，目前 APY 约为 3.35%（由 Coinbase 调整），奖励每日累计、每周发放（美国用户需关联 Coinbase 账户）。有哪些挑战？作为新兴平台，Base App 在实际使用中仍存在一些明显痛点或挑战：· 社交功能的「孤岛效应」：对于一个定位为「链上超级应用」的产品，用户规模就是它的生命线。如果 Base App 的用户量不足，会直接导致其核心功能陷入「负向循环」。如果活跃用户少，信息流中的内容更新就会缓慢，留存率会逐步下降。· 信息流质量待优化： 目前的社交 Feed 算法尚不透明，内容池中也充斥着不少投机性强的内容和无用信息，优质的深度互动相对匮乏。· 链上交易的「流动性陷阱」：它的社交交易板块依靠展示「多人集中购买」来引导跟单。如果用户基数太小，这种趋势发现就失去了统计学意义，用户看到的可能只是几个人的随机操作。· 安全防御的边界： 便捷的同时也带来了风险。伪装在精美社交动态下的「钓鱼链接」依然存在，对于习惯了 Web2 安全保护的新手用户，误操作可能导致授权泄露，这依然是链上世界的严峻挑战。当然，对于现阶段 Base App 来说，它面临的最大挑战不是功能不够强大，而是如何利用 Coinbase 上亿用户进行高效转化，以及稳住留存率。小结Base App 的全面开放，标志着 Base 生态的重心已从「修路造桥」转向了「存量竞争」与「用户入驻」。它通过将钱包、交易、社交、创作者经济、支付、小程序生态、收益等多合为一，构建起了一个强大的链上流量入口。对于开发者而言，Mini Apps 框架提供了一个直接触达 Coinbase 庞大用户群的捷径。虽然在内容治理以及用户吸引上仍有很长的路要走，但 Base App 无疑给出了一个清晰的模版：未来的 Web3 不应该是孤立的钱包，而是一个有温度、有交互、有收益的链上社会。 编辑：佚名 时间：2026-05-26 00:05:01
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  CoinGlass：2025加密货币衍生品市场报告

  引言2025 年在加密货币市场演进路径中构成一个清晰的结构性分界点。这一年，加密资产从以边缘试验为主的阶段，进一步嵌入主流金融体系，市场参与者结构、交易工具体系以及监管环境均发生了结构性调整。衍生品市场在 2025 年实现了显著扩容，市场结构明显复杂化，早期以高杠杆零售投机为主的单一驱动模式被更为多元的机构交易需求所替代，市场进入「机构资本主导、合规基础设施与去中心化技术并行演进」的新阶段。一方面，传统金融资本通过 BTC 现货 ETF、期权、合规期货以及并购整合等渠道，以更大规模和更明确的合规路径进入市场，套保与基差交易需求逐步向场内产品迁移，推动 CME 的结构性上升：自 2024 年超越 Binance 成为全球最大的 BTC 期货持仓平台后，CME 在 2025 年进一步巩固其在 BTC 衍生品中的主导地位，并在 ETH 衍生品市场的持仓与成交参与度上首次逼近 Binance 的零售规模。另一方面，链上衍生品依托意图导向（Intent-centric）架构与高性能应用链，在特定细分场景尤其是抗审查交易与可组合策略执行中对中心化衍生品形成了功能性替代，开始在边缘市场份额上对 CEX 构成实质性竞争压力。更高的复杂度与更深的杠杆链条同时抬升了系统性尾部风险。2025 年期间爆发的极端事件，对现有保证金机制、清算规则以及跨平台风险传导路径构成了规模空前的压力测试，其影响已超出单一资产或单一平台范畴，对整个衍生品生态的稳健性提出了重新评估的要求。需要强调的是，上述变动只是 2025 年市场重构的一部分切片。在宏观叙事与极端事件之外，Perp DEX 的兴起、稳定币的大规模扩张、RWA 的制度化探索、DAT 架构的发展、链上预测市场的迭代，以及各主要法域监管框架的逐步落地，共同构成了这一年的多维背景。这些内部结构性演进与外部冲击事件相互交织，构成了 2025 年加密衍生品市场的整体图景与分析起点。市场概览在 2024–25 年这轮宽松 + 牛市窗口内，BTC 更接近 High-Beta 风险资产，而非独立通胀对冲工具。其与全球 M2 0.78 的全年相关性掩盖了下半年的结构性脱钩，而 11 月的下跌则验证了其 High-Beta 风险资产的本质。购入 BTC 不是对冲通胀，而是做多流动性，一旦流动性收紧，BTC 将被第一个抛售。在美联储开启降息周期、全球央行大幅放水的背景下，BTC 从 4 万美元飙升至 12.6 万美元。这种超额收益本质上来自其 2.5-3.0 的 Beta 系数，即对流动性扩张的杠杆化响应，而非独立的价值发现。地缘与政策不确定性在 2025 年成为影响市场的重要因素，全年宏观经济环境的复杂性也为衍生品市场提供了极其丰富的交易叙事。美国与中国的贸易摩擦重新升温、美联储在降息与通胀反复之间的艰难平衡、日本央行货币政策正常化引发的套利交易退潮，以及美国新政府激进的加密友好政策，共同交织成一股错综复杂的宏观合力，为衍生品市场注入了持续的波动与深度的博弈空间。整体上加密货币仍更多表现为风险资产，作为一种 High-Beta 的风险资产类别，加密货币在这一年表现出了对全球流动性状况和央行政策转向的极度敏感性。2025 年，各主要法域在加密衍生品监管上呈现出「方向趋同、路径分化」的格局。美国在新一届政府主导下，转向以立法和牌照为核心的监管框架，将数字资产纳入国家金融战略，并通过包括 GENIUS Act 在内的一系列法案，弱化了此前「以执法代监管」的不确定性来源。欧盟则在 MiCA 与 MiFID 等既有框架下，继续执行以消费者保护和杠杆限制为核心的稳健路径，对高杠杆零售衍生品实施更严格的准入门槛。亚洲地区内部差异显著：中国内地继续维持对加密交易的高压态势，而香港与新加坡被定位为合规试验场，通过发牌制度与产品白名单争夺机构定价与结算业务；其中，新交所推出 BTC 和 ETH 永续期货，标志着部分加密货币原生产品开始被纳入传统金融基础设施。阿联酋则依托统一的数字资产监管框架，加速吸引加密企业和交易平台，将自身塑造为区域性合规中枢。整体上，针对 DeFi 衍生品的监管逐步向「相同业务、向同风险、相同监管」的原则收敛，预示链上与链下市场在合规要求上的渐进趋同。2025 年，BTC 在交易平台层面的供给结构出现了明显再平衡迹象，全网交易平台余额整体呈台阶式下行、从 4 月高点起进入持续去库存阶段。CoinGlass 数据显示，自 4 月 22 日附近触及约 298 万枚的年内峰值后，交易所 BTC 储备在随后数月整体呈阶梯式下行，于 11 月中旬一度下降至约 254 万枚，区间净流出约 43 万枚，降幅约 15%。这轮去库存更多反映的是筹码从交易平台向自托管地址的迁移，以及交易需求在结构上向「低周转、长持有」一侧倾斜，而非单纯的短期抛压减少。随着可交易筹码持续从交易平台侧抽离，在价格上行阶段有助于抬高边际成交价格、放大顺周期涨幅；但同样意味着，一旦宏观预期或价格走势出现逆转，前期脱离交易所的部分储备若集中回流，可能在更薄的订单簿上形成放大性的抛压与波动。2025 年，稳定币与 DAT 的体量和应用场景同步扩张，开始在边界层面直接对接传统金融。稳定币总市值一度突破 2300 亿美元，全年链上结算规模约 1.5 万亿美元，在 GENIUS Act 等立法的支撑下，逐步固化为跨境支付和链上金融的底层结算层。DAT 模式则通过合规的股权或基金载体，为传统机构投资者提供了获取加密资产敞口的标准化路径，其持有的 BTC 与 ETH 资产市值高点时超过 1400 亿美元，同比增幅逾三倍。RWA 在其中充当关键中介：一端锚定现实世界资产现金流，另一端连接稳定币与 DAT 的链上结算与估值体系。BCG–Ripple 2025 年报告预计，代币化资产市场将从当前约 6000 亿美元，以约 53% 的复合增速扩张至 2033 年接近 18.9 万亿美元，为这一演进提供了规模假设基础。2025 年同时也是去中心化衍生品由概念验证转向实际市场份额竞争的拐点。主流链上衍生品协议在技术架构、产品形态和交互体验上取得实质进展，开始对 CEX 的交易和上市优势形成可观替代。以 Hyperliquid 为代表的高性能应用链架构，验证了在吞吐量、延迟与资本效率维度，去中心化基础设施在特定场景下可以与中心化撮合平台直接竞争。Intent-centric 架构成为 2025 年 DeFi 端体验升级的核心范式：用户只需给出目标状态，由 Solver 或 AI 代理在链下竞争性搜索最优执行路径，再统一提交至链上结算，从而显著降低复杂交易的操作门槛。2025 年，RWA 上链成为加密行业迈向主流的重要标志。其增长动能主要来自两方面：一是监管环境边际宽松，美国力图重塑加密金融中心地位，美债与美股率先成为代币化落地的核心资产；二是强烈的真实需求——全球大量投资者缺乏直接、便捷的美股交易渠道，而代币化在一定程度上降低了国籍与地域带来的准入门槛。Token Terminal 数据显示，2025 年股票代币市值增长达 2695%。与此同时，头部发行与交易平台的品牌效应逐步显现：Ondo、xStocks 等以链上可访问的传统金融资产为切入点，成为 RWA 叙事的代表性玩家；Bitget、Bybit 等主流交易所则持续在相关资产的上新、交易与流动性支持上投入资源。叠加免去繁琐开户、全天 24 小时可交易等体验优势，股票代币在 2025 年成为市场关注度显著上行的方向。Bitget 报告显示，2025 年 Q3 期间，其股票合约交易量环比增长 4468%，累计交易量已突破 100 亿美元。在宏观叙事与监管框架逐步明晰、不确定性收敛的环境下，更复杂的交易结构与博弈空间被打开。基于这一宏观与制度背景，第二部分将转向中心化交易基础设施的实证侧写：通过量化跟踪主流 CEX 的现货与衍生品交易量分布、市场份额变动以及 BTC 现货 ETF 的资金流向，刻画 2025 年内各类参与者的资金配置路径、交易平台间的结构性份额重排，以及机构资本进场对整体市场流动性与价格发现机制的重塑。中心化衍生品交易平台CEX 衍生品交易量2025 年，加密衍生品市场总成交量约 85.70 万亿美元，日均成交约 2,645 亿美元。在宏观流动性环境依旧偏紧、风险偏好阶段性修复的背景下，全年成交活跃度整体呈「先低后高、震荡抬升」的结构。目前，衍生品已经成为绝大部分主流资产价格形成与风险管理的主要场所。图中橙色虚线所示的均值上方反复出现放量交易日，其中 10 月 10 日单日峰值约 7480 亿美元，显著高于年内常态水平，反映出在行情加速阶段，衍生品已成为价格发现与杠杆博弈的核心战场。月度维度看，一季度日均成交额多在 2000 亿美元，二季度起逐步走高，7–8 月及 10 月的日均水平抬升至 3000 亿美元以上。在 85.70T 美元 的总交易量和 264.5B 美元的日均交易量背后，市场份额的分布呈现出高度集中的特征。Binance 以 25.09T 美元的累计交易量和 $77.45B 的日均成交牢牢占据市场领导地位，其市场份额约 29.3%，这意味着全球衍生品市场中每 100 美元的交易额中，约有 30 美元就发生在 Binance。第二梯队的竞争格局呈现出明显的差异化特征。OKX、Bybit、Bitget 紧随其后，累计成交区间约 8.2–10.8 万亿美元，日均 250–330 亿美元不等，合计市占率与 Binance 一起约占整体的 62.3%。OKX 以 10.76T 美元总量和日均 33.20B 美元位居第二，占据约 12.5% 的市场份额。Bybit 紧随其后，累计交易量 $9.43T，日均 29.11B 美元，市场份额约 11%。Bitget 以 8.17T 美元总量和日均 25.20B 美元 占据第四位，市场份额约 9.5%。Gate.io 以 5.91T 美元 位居第五，日均 $18.24B，市场份额降至约 6.9%。尽管 Gate 作为老牌交易平台仍保持一定体量，但其与头部三家的差距正在拉大。更值得关注的是 Gate 之后的断层现象：BingX 的 2.27T 美元已不足 Gate 的 40%，而 Crypto.com 和 KuCoin 更是跌至千亿美元级别（922.61B 美元 和 888.56B 美元），仅为 Binance 的 3-4%。Crypto.com 与 KuCoin 等长尾平台单家市占约 1% 左右，更多承担区域性或细分客群的服务功能，其议价能力与流动性黏性显著弱于头部。从交易量的同比与环比增速对比看，Bitunix 在两项指标上都处于领先区间、增长斜率最陡，是交易量增长最快的平台之一。这种断崖式分布揭示了平台经济的马太效应，头部平台凭借流动性优势形成自我强化循环。对于中小平台而言，需要在细分市场建立差异化定位，否则将面临持续的市场份额流失压力。CEX 衍生品持仓量2025 年全球加密衍生品持仓（OI）走出了一条先抑后扬再急跌的剧烈震荡路径。市场在经历 Q1 的深度去杠杆 OI 曾一度因恐慌而探底至 870 亿美元的年内洼地，但随即在 Q2 展现出极强的韧性，完成了从犹豫试探到温和加仓的信心重建。这种修复趋势在 Q3 演变为一场近乎疯狂的杠杆泡沫堆积，资金加速涌入推动 OI 单边上行，直至 10 月 7 日触及 2359 亿美元的历史极值。高度拥挤的交易结构显著提升了市场修正的概率与烈度，Q4 初期的闪电式去杠杆在短短 1 天内便清洗了超过 700 亿美元的持仓，这占据总持仓的三分之一。尽管如此，回落至 1451 亿美元的 OI 仍较年初增长了 17%，且下半年整体资金沉淀显著高于上半年。基于 2025 年主要 CEX 的日均持仓数据，全球衍生品市场已固化为阶梯分明的寡头格局。前十家中心化交易平台合计约 1083 亿美元 OI，其中 Binance 以约 300 亿美元日均 OI 占比约 28%，Bybit、Gate、Bitget 分别约 190 亿、156 亿与 153 亿美元，合计使前四大平台控制了约 73% 的全网可交易杠杆头寸；叠加 OKX 后，前五家平台的 OI 占比超过 80%，头部集中度极高。Binance 以约 300 亿美元的日均持仓量确立了断层式的领先优势，其体量接近第二、三名之和，发挥着市场流动性基石的决定性作用。紧随其后的是由 Bybit、Gate 与 Bitget 构成的第二梯队，三者日均持仓均维持在 150 亿至 190 亿美元的高位区间，合计掌控了市场的半壁江山；其中，Gate 与 Bitget 的日均差距仅约为 3 亿美元，两者在市场份额上的竞争呈现出极高的胶着度。OKX 的持仓数据较低，一方面是因为 OKX 为用户提供了较高资金利用率的产品架构，资金在不同交易对和产品间快速轮转，分布在现货、理财、质押等非交易模块，因此盘口持仓量指标无法完整反映真实沉淀资金规模。另外，部分平台成交量与持仓量之间可能存在一定背离，投资者应更关注交易结构与资金分布，而不仅仅依赖持仓量指标。CEX 流动性深度基于 2025 年主要资产（BTC/ETH/SOL）的双边流动性深度数据，市场呈现出与 OI 截然不同的市场结构。Binance 毫无悬念地以断层式优势统领全场，其 5.36 亿美元的 BTC 深度不仅是第二名的 2.6 倍，更几乎相当于其余四家平台的总和，确立了其作为全球加密货币衍生品流动性中枢的绝对地位。OKX 凭借 2.02 亿美元的 BTC 深度和 1.47 亿美元的 ETH 深度，展现了其承接大额交易的硬实力，证明了其依然是仅次于 Binance 的机构与鲸鱼交易首选。在 BTC 上，Bitget 以约 1.03 亿美元的双边深度位列第三，深度约为 Bybit 的 2.7 倍、Gate 的 7 倍，对全市场 BTC 深度的贡献接近 11.5%。在 ETH 上，Bitget 的 ±1% 深度约 9748 万美元，已经接近 OKX 的七成，远高于 Bybit 与 Gate，对全市场 ETH 深度的贡献接近 20%，由此形成 Binance 绝对领先、OKX 稳居第二、Bitget 稳定占据第二梯队核心的流动性分布。即便在整体流动性相对较弱的 SOL 上，Bitget 依然提供超过 2242 万美元的 ±1% 深度，约为 OKX 与 Bybit 的六成，占全市场 SOL 深度的约 14%，说明其在高波动、相对长尾的主流资产上也具备可观的订单吸纳能力。CEX 用户资产沉淀基于 2025 年用户资产沉淀数据，加密市场在资金托管层面呈现出高度集中的单极结构。基于赫芬达尔 - 赫希曼指数计算，2025 年 CEX 托管资产集中度为 5352，这表明加密货币交易所市场处于极度寡头垄断的状态，其中 Binance 一家独大，占据了超过 72% 的市场份额。Binance 日均托管资产约 1639 亿美元，年内峰值约 2143 亿美元，超过其后七家主要平台资产总和的 2.5 倍。这一集中度意味着，在实际资金存放与托管层面，Binance 实际承担了类似「系统性基础设施」的角色，其运营和合规状况对整个加密市场的稳健性具有放大效应。OKX 以约 210 亿美元的日均资产和 248 亿美元的峰值位居第二，规模约为第三名 Bybit 的两倍，显示出其在用户资金留存和中长期资产沉淀上的优势。但这种双极 + 多家腰部平台的结构，意味着资金托管风险在前两名平台高度集中，一旦任一平台在合规、技术或运营层面出现尾部事件，其外溢效应将远超单个平台本身的市占比。在第二梯队之后，市场进入了竞争更为激烈的百亿级区间。Bybit、Gate 与 Bitget 分别约 110.5 亿、100.7 亿与 71.5 亿美元日均资产，共同构成次头部资产承载层。前五家平台合计吸纳了超过 90% 的用户资产，用户资金高度集中。CEX 排名为将衍生品交易在 CEX 侧的头部集中从体量叙事进一步落到可比较的质量维度，CoinGlass 对主要衍生品 CEX 进行了综合评分与排序。下图以基础交易数据为核心权重，并从产品、安全、透明度与市场质量等维度给出分项得分与加权总分，从而直观呈现不同平台在流动性承载、风控约束与信息披露上的结构性差距。清算数据在 2025 年内，多空合计被强制平仓的名义金额约为 1500 亿美元，对应日均约 4–5 亿美元的常态杠杆洗牌。绝大多数交易日，多空爆仓规模维持在数千万至数亿美元区间，主要反映的是高杠杆环境下日常保证金调整和短期头寸出清，对价格与结构的中长期影响有限。真正具有系统性意义的压力集中在少数几个极端事件窗口，其中 10 月中旬的 10·10–10·11 去杠杆事件最为典型。2025 年 10 月 10 日，全市场爆仓规模出现样本期内的极端峰值，多空合计清算超 190 亿美元，远超此前各轮清算事件的单日高点。结合部分平台披露节奏与做市商反馈，实际名义清算规模可能接近 300–400 亿美元，是上一轮周期次高事件的数倍。在结构上，当日爆仓高度偏向多头一侧，多头清算占比约 85–90%，表明事件发生前 BTC 及相关衍生品市场处于极度拥挤的多头杠杆状态。从因果链条看，10·10–10·11 事件的触发点来自外生宏观冲击。10 月 10 日，美国总统特朗普宣布将自 11 月 1 日起对中国进口商品加征 100% 关税，并计划对关键软件实施出口管制，显著抬升了市场对新一轮高烈度贸易战的预期，全球风险资产随即转入明显的 risk-off 模式。在此之前，BTC 已在宽松预期和风险偏好扩张驱动下于 2025 年内创出约 12.6 万美元的历史高位，衍生品市场的多头杠杆利用率处于高位，现货与期货基差偏高，整个系统实际上处于高估值 + 高杠杆的脆弱状态。外生宏观利空在这一背景下落地，成为引爆集中清算链条的直接导火索。真正决定事件冲击幅度的，是事前已经形成的杠杆与产品结构以及清算机制设计。与三四年前相比，2025 年的市场上存在更多高未平仓量的永续品种、更多中小市值资产以及更多大型平台，整体名义杠杆规模显著抬升；同时，大量机构采用多空对冲、跨品种与跨期限的复杂策略，在表面敞口上呈现为「风险对冲」，实质上高度依赖清算引擎和 ADL 机制在极端情形下的有序运行，尾部风险未能得到有效管理。一旦清算与风险管理机制在压力状态下偏离理想轨迹，本应互相抵消的对冲腿会被机制性拆解，原本构造为中性或低净敞口的组合被迫暴露为高净方向性头寸。在 10 月 10 日价格跌破关键保证金阈值后，常规的逐笔平仓逻辑首先启动，大量保证金不足的多头被抛入订单簿市价清算，触发第一轮集中去杠杆。随着订单簿流动性迅速被消耗，部分平台的保险基金难以完全吸收亏损，长期几乎未被触发的自动减仓（ADL）机制被迫介入。按设计，ADL 是在极端情形、保险基金不足时，用于强制减空以避免价格被清算压力直接打至极端水平、从而引发平台资不抵债的最后防线。但在本次事件中，ADL 的执行在价格透明度和执行路径上都出现了显著偏差：部分仓位在与市价显著背离的价位被强制减仓，使包括 Wintermute 在内的头部做市商的空头头寸在远离合理价位的点位被动平掉，几乎无法通过正常交易对冲损失；与此同时，ADL 触发主要集中在流动性较弱的山寨币与长尾合约上，而非 BTC/ETH 这类主流资产，使得大量采用空 BTC / 多 Alt 等结构性策略的机构在短时间内失去空头对冲腿，迅速暴露于大幅下行的杂币敞口。清算与 ADL 机制的偏离执行，与基础设施层面的问题叠加放大了压力。极端行情下，多家中心化平台及链上通道出现提现和资产划转的拥堵，跨平台资金通路在关键时刻部分断流，典型的跨所对冲路径无法顺畅展开，导致做市商即便有意承担对手盘，也难以及时在其他平台或市场对冲风险。在这种情况下，专业流动性提供者出于风险控制被迫收缩报价甚至暂时退出，价格发现进一步被交由清算引擎和 ADL 的自动化逻辑主导。与此同时，在高负载条件下，部分 CEX 端出现撮合和接口卡顿甚至短暂停机，而加密市场又缺乏类似传统股票和期货市场那样明确的熔断与集中竞价机制，价格在短时间内不得不在被动平仓主导的订单簿上继续滑落，进一步放大了尾部波动。在结果层面，这次事件对不同资产和平台的影响高度不均衡，但我们认为本次事件的长远影响被高度低估。BTC、ETH 等主流资产的最大跌幅大致在 10–15% 区间，而大量山寨币与长尾资产则出现了 80% 甚至接近归零的极端回撤，反映出清算链条和 ADL 执行在流动性最差的标的上产生了最剧烈的价格扭曲。与 2022 年 Terra/3AC 时期相比，本轮事件并未引发大规模机构连锁违约，Wintermute 等做市机构虽因 ADL 机制承受了部分损失，但整体资本金仍然充足，风险更多集中于特定策略和资产，而未通过复杂的市场结构向全系统扩散。场内衍生品与 DAT场内衍生品2025 财年不仅是数字资产发展史上的分水岭，更是 CME 确立其作为全球加密货币定价与风险转移中心地位的关键一年。如果说 2024 年是现货 ETF 的准入元年，那么 2025 年则是场内衍生品市场的深化元年。在这一年中，我们见证了机构资本从单纯的被动配置转向利用复杂的衍生品策略进行主动管理，合规场内衍生品市场与不受监管的离岸市场之间的流动性护城河被彻底重构。2025 年最具颠覆性的产品创新莫过于现货报价期货（Spot-Quoted Futures，代码 QBTC 和 QETH）的推出与普及。与传统期货不同，这类合约旨在通过特殊的结算机制，提供与现货价格更为紧密的锚定，大幅降低了基差风险和展期成本。随着 CME BTC 波动率指数 BVX 实时数据的上线，2026 年市场大概率将迎来可交易的波动率期货。机构投资者将首次拥有直接对冲未知风险的工具，而无需通过复杂的期权组合来模拟。在 2025 年，我们见证了基差交易的常态化与规模化。随着现货 ETF 资产管理规模的指数级增长，利用 CME 期货进行期现套利不仅成为了对冲基金的主流策略，更成为了连接传统金融利率与加密原生收益率的关键纽带。目前杠杆基金持有的净空头头寸高达 1.4 万张合约。深入分析表明，这实际上是基差交易（Basis Trade）的直接产物。杠杆基金在现货市场或通过 ETF 买入 BTC，同时在 CME 卖出等量的期货合约。这一组合是 Delta 中性的，其目的是为了赚取期货价格高于现货价格的基差收益。随着现货 ETF 资金流入的增加，杠杆基金的空头头寸反而同步增加。这证明了空头头寸并非方向性做空，而是为了对冲现货 ETF 带来的多头库存。杠杆基金最高峰时持有 115985 枚 BTC 的净空单，实际上，杠杆基金是现货 ETF 流动性的主要提供者和搬运工。数据显示，前月合约的年化基差在 2024 年 11 月的牛市期间飙升至 20-25% 区间，而在 Q1 的去杠杆化期间则压缩至接近 0。2025 年 7 月，SOL 与 XRP 近月期货合约的年化基差一度飙升至接近 50%，远高于 BTC 期货通常呈现的基差水平，清晰暴露出相关市场缺乏有效的跨市场套利力量。在缺少高流动性、受监管的现货投资工具的情况下，机构资金难以规模化部署期货空头 / 现货多头的现金与套利结构，自然也无法对过高的基差溢价形成持续压制。随着 SOL 与 XRP 现货 ETF 在通用上市监管框架下推出，这一结构性空白得到部分填补，为合规机构资本进入市场并通过套利来压缩期货基差提供了必要的现货载体与流动性基础。随着 CFTC 批准现货交易，2026 年极有可能实现现货与期货的保证金互抵。这将释放数十亿美元的闲置资本，极大提升市场的杠杆效率。届时，基差交易的摩擦成本将降至历史最低，基差水平可能会进一步收敛至传统大宗商品水平。2025 年 11 月，CME 加密货币板块的日均交易量达到了历史性的 424000 张合约，名义价值 132 亿美元，同比增长 78%。这一数据超越了 2024 年的任何单月表现，且接近 2021 年牛市巅峰时期的水平，但其构成更为健康，更多是由机构对冲和套利驱动，而非单纯的散户投机。尽管 BTC 在名义持仓量上仍保持绝对优势，但 2025 年是 ETH 衍生品流动性爆发的一年。数据显示，第三季度 ETH 期货的日均交易量同比激增 355%，远超 BTC 的增速。2025 年 7 月 GENIUS Act 的通过，从政策方向突破消除了传统金融机构进入市场的最后一道合规障碍，直接推动了 CME 加密货币综合体在 Q3 创下 313 亿美元的日均持仓量记录。微型合约继续扮演着流动性基石的角色。Q3 微型 ETH 期货（MET）的 ADV 达到了惊人的 20.8 万张。根据经纪商数据，许多中型对冲基金和家族办公室倾向于使用微型合约进行头寸调整，以便更精确地匹配其现货投资组合的规模，避免标准合约（5 BTC / 50 ETH）带来的颗粒度过大问题。长期以来，CME 仅是 BTC 和 ETH 的双寡头市场。然而，2025 年这一格局被打破。随着 SOL 和 XRP 期货及期权的推出，CME 正式进入了多资产时代。SOL 作为第三大资产的有力竞争者，SOL 期货自 3 月推出以来表现抢眼。截至 Q3，累计交易量达到 73 万张，名义价值 340 亿美元。更重要的是，SOL 期货的 OI 在 9 月份迅速突破 21 亿美元，创下了新合约持仓量翻倍速度的最快记录。同时，XRP 期货自 5 月推出以来交易了 47.6 万张合约。10 月 13 日推出的 XRP 期权更是成为了市场上首个受 CFTC 监管的此类产品。它标志着机构投资者不再将加密货币等同于 BTC。对于 SOL 和 XRP 这类具有不同风险收益特征的资产，机构开始寻求合规的对冲渠道，这预示着未来多策略加密对冲基金将在 CME 上更加活跃。DAT2025 年财政年度伊始，美国财务会计准则委员会（FASB）发布的 ASU 2023-08 号更新正式生效，这一规则变更是本年度 DAT 板块财务表现呈现爆发式增长的基石。新准则强制要求企业对特定加密资产采用公允价值计量，并将公允价值的变动直接计入当期净利润。数字资产财库（Digital Asset Treasury，DAT）指的是：将公司大部分、远超日常运营需求的财库储备，从现金和短债，系统性迁移到 BTC、ETH、SOL 等数字资产上的上市公司。它们把加密资产当作资产负债表层面的核心配置，而不是边缘性的投机头寸。与现货 ETF 相比，DAT 不是被动跟踪工具，而是有完整经营权和资本运作能力的公司实体。公司管理层可以通过可转债、ATM 增发等方式，以增值性融资不断提高每股对应的数字资产数量，形成所谓的 DAT 飞轮效应。当股价相对净资产价值（NAV）有溢价时，公司增发股票购入更多数字资产，在稀释股权的同时提升每股含币量，反过来支撑甚至放大溢价。2025 年内，上市公司 DAT 的 BTC 持仓沿着一条几乎单调上升的轨迹，从年初合计约 60 万枚增至 11 月的约 105 万枚，占 BTC 理论总供应量约 5%；其中 Strategy 一家从约 44.7 万枚增持到约 65 万枚，绝对层面仍是无可替代的财库核心，却在市场的占比从约七成滑落到六成出头，增量更多的是来自中小 DAT。二三季度各类模式 DAT 集体跑步入场、推动总 BTC 持仓越过百万枚门槛，到了四季度，虽然资金净流入从高点暴跌、DAT 股价溢价被大幅挤压，但曲线只表现为斜率放缓而非方向反转，未出现系统性去杠杆和强制减仓。走势说明，所谓泡沫破裂更多是股权层面的再定价，而不是资产端 BTC 仓位的瓦解。DAT 已从一轮题材交易，变成监管框架内的结构性买盘层，形成一层被公司治理、会计准则和信息披露制度锁死的 BTC 供给侧缓冲。同时，行业结构从「单鲸独大」演进为「巨鲸＋长尾群体」，风险重心正从币价本身，实质性转移到个别 DAT 的融资结构、公司治理和监管冲击上。DAT 板块的关键不再是预测 BTC 的短期涨跌，而是理解这些公司背后的融资结构、衍生品敞口和宏观对冲逻辑。在即将到来的 2026 年，随着 MSCI 指数审查的临近和全球货币政策的潜在转向，DAT 公司面临的波动性考验才刚刚开始。期权市场本年度期权市场的核心叙事由两大里程碑事件定义，这两大事件共同重塑了全球数字资产的定价权逻辑。首先是美国最大的合规交易所 Coinbase 以 29 亿美元完成对离岸期权巨头 Deribit 的收购，这一并购案不仅标志着传统合规交易所对原生加密流动性的整合，也重新定义了全球衍生品交易的基础设施格局。其次，BlackRock 旗下 IBIT ETF 期权的崛起，并在 2025 年第三季度末在持仓量上首次超越长期霸主 Deribit，标志着传统金融资本已正式在波动率定价权上与加密原生平台分庭抗礼。在此之前，Deribit 一直享有近乎垄断的优势，截至 2024 年底，Deribit 控制着约 85% 的全球加密期权市场份额。这一年中，传统金融机构的介入成为期权市场变化的分水岭。随着美国监管环境的演变，多家华尔街机构推出了 BTC ETF 及其期权产品。尤其引人注目的是贝莱德推出的 IBIT 于 2024 年 11 月开始提供期权交易，在 2025 年迅速崛起为 BTC 期权市场的新巨头。总体来看，2025 年的市场格局呈现双轨特征：一方面是以 Deribit 等为代表的 crypto-native 平台，另一方面是以 IBIT 等 ETF 期权为代表的传统金融渠道。BlackRock 的 IBIT ETF 期权强势崛起，对 Deribit 发起了正面挑战。IBIT 作为在美国纳斯达克上市的现货 BTC ETF，其期权自 2024 年末推出后不到一年，未平仓头寸规模便急剧攀升。截止 2025 年 11 月，IBIT 成为了全球最大的 BTC 期权交易载体，取代了 Deribit 多年来的龙头地位。IBIT 期权的成功凸显了传统金融力量的巨大影响——大批此前受监管限制而无法参与离岸平台的机构投资者，借道 IBIT 进入 BTC 期权市场，带来了海量的资金和需求。IBIT 背后的贝莱德等大型资产管理公司的信誉和合规框架也吸引了更多保守型机构采用期权进行 BTC 风险敞口管理。截至 2025 年 11 月，IBIT 作为最大的现货 BTCETF，其管理规模高达 840 亿美元，为期权市场提供了充裕的现货支撑和流动性基础，充分说明了市场对现货 ETF 期权的旺盛需求。除了 Deribit 和 IBIT，余下不到一成的 BTC 期权市场由交易所 CME 及少数几家加密交易平台瓜分。芝加哥商品交易所（CME）作为传统受监管场所，提供基于 BTC 和 ETH 期货的期权交易。经过几年的发展，CME 的市占率虽有所提升，但截至 2025 年三季度其在全球 BTC 期权 OI 中的占比仅约 6%。这反映出相较于更灵活的加密原生平台和 ETF 期权，基于期货的期权对市场吸引力有限。币安和 OKX 等中心化交易所近年也尝试推出 BTC、ETH 期权产品，但用户参与度相对低迷。这些交易所的衍生品交易量主要集中在永续合约和期货上，期权业务量仅占其衍生品版图的一小部分。Bybit 等平台亦提供 USDC 结算的期权交易，但整体市场份额同样有限。以 OKX 和币安为代表的其他交易所总共仅贡献约 7% 的 BTC 期权 OI。总体而言，2025 年加密期权市场呈现出高度集中的局面：加密原生平台（以 Deribit 为代表）继续主导 ETH 等非 ETF 品种，而传统金融平台（以 IBIT 为代表）在 BTC 期权上后来居上，双方共筑的双寡头格局下，其他玩家的角色日趋边缘化。值得注意的是，在 ETH 期权方面，由于尚无类似 IBIT 的现货 ETF 期权产品问世，Deribit 依然几乎是 ETH 期权流动性的唯一中心，其 ETH 期权市占率在九成以上。这意味着 Deribit 在 ETH 期权市场的统治地位在 2025 年依旧稳固，而 IBIT 的冲击主要体现在 BTC 领域。展望未来，随着 ETH 现货 ETF 期权在 2025 年 4 月获批发行，不排除 ETH ETF 期权也将在后续推出并逐步参与竞争。但截至 2025 年 11 月，ETH 期权市场仍是加密原生交易所的天下，尚未出现类似 IBIT 这样的传统机构级竞争者。DeFiPerpDEX2025 年对于 PerpDEX 而言是极为辉煌的一年。整个市场交易活动爆发式增长，不断刷新历史纪录。月度交易量在 10 月份首次超过 1.2 万亿美元，累计全年链上衍生品交易量已达数万亿美元量级。交易量的激增与占比的提高背后，是性能突破、用户需求上升以及监管环境变化等多重因素共同驱动的结果。无论是散户投资者、机构交易部门还是风险投资基金，都在 2025 年将目光投向了这一蓬勃发展的赛道。Hyperliquid 是 2025 年 PerpDEX 市场当之无愧的领军者。上半年该平台几乎统治了整个赛道，市场份额一度高达 70-80%，5 月份 Hyperliquid 的链上永续合约交易量占比达到峰值约 71%。这种惊人的体量使 Hyperliquid 在 2025 年上半年几乎与 PerpDEX 市场划上了等号。Hyperliquid 不仅吸引了海量交易量，也积累了巨额的未平仓合约规模。2025 年 10 月数据显示，其持有的永续合约未平仓价值达到 150 亿美元，占主要去中心化永续平台总持仓的约 63%。这一指标表明，大量资金选择在 Hyperliquid 上长期驻留，反映出交易者对该平台流动性和稳定性的高度信任。与传统 ETH L1 或通用公链不同，Hyperliquid 构建了专门面向高频衍生品交易的定制 Layer1 区块链。该链采用了自主研发的 HyperBFT 共识机制，能够支持 每秒 20 万 笔订单处理，交易确认延迟低至 0.2s。这一性能甚至超越了许多中心化交易所，使 Hyperliquid 成为首个在链上实现接近 CEX 速度和流动性的交易所。平台采用全链上订单簿（Central Limit Order Book）模式，保证了深度和报价质量，专业交易员可以在链上享受到与传统交易所相媲美的撮合体验。尽管 Hyperliquid 在 2025 年上半年一家独大，但随着新参与者的强势入局，下半年 PerpDEX 市场格局由一超走向多强。进入第三、四季度，Hyperliquid 的市场份额出现明显下滑——从年中约 70-80% 的水平下降至年底的 30-40%。据链上数据，11 月 Hyperliquid 的交易量占比已跌至约 20%，而 Lighter、Aster 等新星迅速崛起：当月 Lighter 占约 27.7%，Aster 占 19.3%，另一黑马 EdgeX 也达到 14.6%。这意味着曾经由 Hyperliquid 一家主导的市场，在短短几个月内演变为多足鼎立的竞争局面。高额的交易激励、差异化的产品策略以及资本支持推动了这些挑战者的崛起，整个 PerpDEX 领域的竞争在 2025 年下半年进入白热化阶段。预测市场2025 年加密预测市场迎来了爆发式增长，整体交易量在 1 月至 11 月累计达到约 520 亿美元，已大幅超越 2024 年美国大选期间的峰值水平。作为目前全球交易量最大的预测市场平台，Polymarket 在 2025 年的累计交易额已超过 230 亿美元。平台日均活跃用户接近 6 万人，较年初增长近三倍；月度活跃用户峰值据估计已超过 45 万人，显示出大众参与度的显著提升。当前 Polymarket 平台注册的交易用户总数约为 135 万，体现出过去一年用户基础的迅猛扩张。庞大的用户群和充沛的流动性使得多个热门市场的单个合约累计成交额达到数亿美元量级，流动性深厚的市场已可容纳上千万美元资金进出而不致出现剧烈滑点，在高流动性、可清算、事件定义清晰的场景中，预测市场价格常被用作补充指标。据报道，在 2024 年 11 月美国大选期间，Polymarket 单日交易额一度高达近 4 亿美元，准确预测了选举结果，相比之下传统民调出现偏差。这一事例凸显了去中心化预测市场在重大事件上的信息聚合能力和定价准确性，也为 2025 年进一步走向主流奠定了基础。Web3 钱包Web3 钱包作为连接用户与去中心化网络的第一触点，其战略地位在 2025 年发生了根本性的跃升。钱包不再仅仅是私钥的保管容器或简单的转账工具，而是演进为集数字身份（DID）、资产管理、去中心化应用（DApp）操作系统以及社交图谱于一体的链上流量入口。回顾过去五年，Web3 钱包的形态经历了剧烈演变。早期的钱包要求用户具备极高的技术认知，需自行管理助记词、理解 Gas 费机制并手动配置网络。这种高门槛导致了巨大的用户流失率，数据显示，曾有超过 50% 的用户在钱包设置阶段因流程复杂而放弃。本年度最显著的行业特征是账户抽象（Account Abstraction）的大规模落地与链抽象（Chain Abstraction）技术的标准化。这两大技术的融合，使得 Web3 钱包在用户体验上首次具备了与 Web2 金融应用相抗衡的能力。复杂的私钥管理、晦涩的 Gas 费机制以及割裂的多链流动性，正在被后台的智能化协议所封装，用户感知的摩擦力降至历史最低点。与此同时，机构级资金的入场倒逼了钱包安全架构的升级，多方计算（MPC）技术与可信执行环境（TEE）的结合已成为头部钱包的标配，彻底改变了私钥即一切的脆弱安全模型。在 2025 年一超多强的市场格局中，OKX Web3 钱包凭借技术创新与全能生态的结合，在易用性和功能集成方面均领先行业，被公认为赛道的综合领跑者。作为 Web3 入口的超级聚合器，OKX 钱包拥有超过 500 万的月活跃用户，其核心设计哲学在于将复杂的链上逻辑封装在极简界面之后。通过统一的仪表盘，用户可以轻松管理分布在 100 多条公链上的资产，且无需手动添加合约。同时，OKX Web3 钱包是行业内最早深度集成 DEX 聚合器的产品之一。在其他很多钱包还停留在支持单一链上 Swap 功能时，OKX 钱包已经将多链交易聚合做到钱包内部。其内置的 OKX DEX 聚合器覆盖超过 100 条公链，通过智能路由为用户自动寻找最佳交易路径。用户在钱包内发起兑换请求后，聚合器会同时调用多个 DEX 报价并拆分路由，以确保以最优价格、最低滑点成交。除 OKX Wallet 这种长期位列行业领先地位的钱包外，2025 年还有许多新秀，比如 Binance Wallet。2025 年 Binance Wallet 的异军突起核心在于 Binance Alpha 的增长策略：把早期项目发现 + 交易直接内嵌到钱包，让用户用接近中心化产品的路径参与早期项目、空投与 TGE。官方对 Alpha 的定位更接近「预上币项目的发现与筛选池」，在流程上强化透明度与可参与性，并通过任务化、权益化机制把链上参与转化为更高频的交易行为与留存。这种 Alpha 驱动的钱包增长在数据层面体现得非常直接。2025 年，Bitget Wallet 押注 PayFi，打通链上理财与现实消费，并推进 Wallet Card。Gasfree 的 GetGas 覆盖多链 Gas 支付，并且支持 Google/Apple/ 邮箱社交登录。原生集成 Ondo 等 RWA，可交易代币化美股，同时提供扫码与卡支付、稳定币理财 Plus，主打 Everyday finance app。总结2025 年加密衍生品市场的主线，是从高杠杆零售投机转向机构资本、合规基础设施与链上技术并行演进的再定价。宏观流动性决定趋势，加密在降息预期与风险偏好切换中高 Beta 放大波动，地缘与政策提供触发器；全年去杠杆阶段，10 月外生冲击叠加三季度拥挤杠杆，使全网 OI 自高位两日回撤逾 700 亿美元并出现百亿美元级清算峰值。CEX 侧全年约 85.7 万亿美元成交量下，OI、深度与托管高度向头部集中，头部平台提升价格发现与执行效率，也把合规、运营与技术事件放大为系统性风险；在库存下行、订单簿变薄下，这种集中化同时放大上涨的边际推力与下跌时的流动性真空。极端清算暴露保证金—清算—保险基金—ADL 链条的脆弱：保险基金承压、跨平台划转拥堵时，ADL 的非透明执行与偏离市价减仓会拆解对冲腿，使中性组合被动转为方向性风险，风控需围绕清算机制与资金可达性重做压力测试。制度化在场内衍生品与 DAT 上更集中：CME 推出现货报价期货等合规创新，推动基差交易常态化，将 ETF 现货需求与期货对冲连接成可复制的套利链条；DAT 在会计与融资工具驱动下形成资产负债表型配置 / 融资飞轮，买盘更「锁定」，但风险重心从币价迁移到融资结构、公司治理与监管冲击。期权市场定价权亦在迁移，合规交易所并购整合与 ETF 期权崛起使 BTC 波动率流量向传统金融渠道集中。DeFi 端 PerpDEX 依托高性能应用链与 intent-centric 架构逼近 CEX 体验并走向多强竞争，预测市场与钱包的账户 / 链抽象把发现、交易与分发前移到应用层。综上所述，当前的衍生品市场呈现出鲜明的结构性机遇与不对称风险：机遇主要存在于合规现货与衍生品工具（如 ETF 期权）打通后涌现的低风险基差套利空间，以及高性能链上基础设施（PerpDEX）对传统中心化流动性的功能性替代；而风险则高度集中于 DAT 板块融资逻辑逆转可能引发的股权与币价双杀，以及在高度集中的 CEX 清算体系中，因尾部资产流动性错配而导致的系统性穿仓隐患。展望 2026 年，随着全球监管框架的加速趋同与流动性环境的潜在转折，市场的核心竞争力将聚焦于交易基础设施能否在极度拥挤的杠杆链条中维持清算韧性，以及资本能否在合规与去中心化之间找到最高效的流转路径。 编辑：佚名 时间：2026-05-26 00:05:01
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  「宏观大师」Raoul Pal谈指数增长下的30倍空间：比特币终将超越黄金

  嘉宾：Raoul Pal，@RealVision 创始人兼 CEO主持人：Kevin Follonier播客源：When Shift Happens 和 Raoul Pal The Journey Man要点总结Raoul Pal 分享了他关于如何在 2026 年不靠运气就能在加密货币领域取得成功的投资框架：选择正确的资产，长期持有，并保持耐心。他认为，在许多人被短期市场波动吓到手足无措时，加密货币的整体发展才刚刚开始，目前距离它迈向 100 万亿美元市场的目标仅完成了 3%。「当更多人被短期波动吓住时，真正的机会在长期的流动性与网络效应里。」Raoul Pal 在最新访谈中给出了一个不靠运气的 2026 加密投资框架：把周期从四年拉长到五年，抓住真实流动性到来的窗口，持有被采用驱动的优质资产，并以「最小遗憾」为原则做组合管理。精彩观点摘要· 市场已经触底了。· 比特币将会成为比黄金更好的价值储存手段。· 流动性是当前最主导的宏观因素。· 真正的流动性需求会出现在 2026 年。· 加密投资其实是一场持久战，但很多人希望立刻看到结果。· 我原本认为加密市场的周期是四年，但现在我将周期延长到五年。· 人们的愤怒往往源于他们的时间预期和现实不匹配。· 我没有听到 Coinbase 中有人认为市场已经结束了，恰恰相反，他们都认为一切才刚刚开始。· 经纪账户中有一个经典的说法：表现最好的客户往往是那些已经去世的客户。· 把所有的希望和梦想都押在加密货币上这并不现实，但对很多人来说，这可能是他们唯一的出路。· 我学会了不再纠结于谁让我不高兴，或者今天工作中发生了什么问题。大多数事情其实并不重要，重要的是，你是否在朝着自己设定的目标前进。· 长期的趋势更容易预测，而短期则很难。· 人类就是通过经验和教训来学习的。现在，我们迎来了新一代的投资者。他们需要通过犯错来学习，才能逐渐成长并战胜困难。· 2026 年在加密领域取得成功的关键是持有正确的资产，并坚持自己的信念，而不是依赖别人的观点。· 有些代币即使在流动性增加的情况下，仍然会让投资者亏损，因为它们本身就是糟糕的投资。·「最小遗憾投资组合」就是让你在回顾自己的投资时，不会因为当初的草率行为而感到后悔，避免做出愚蠢的投资决策。· 大多数人却从来不做研究。他们只会说：「你告诉我这个项目会成功。」但问题是他们自己对这个项目究竟了解多少呢？· 很多人投资时会「借用信念」，比如「某某大佬说这个项目好，所以我买了。」但实际上，这种反身性循环常常会导致错误决策。· Zcash 是最后一个真正的隐私代币，也是加密货币领域最后一个可能带来 1000 倍回报的机会。· 在比特币之后，只有两个协议真正打破了传统模式，一个是以太坊，它实现了可编程性；另一个就是 Zcash，它专注于隐私保护。· 我可能会选择在下一个下行周期时再买入，我预计这个周期可能会在 2027 年出现，到那时 Zcash 或许会成为我的投资目标之一。· 现在加密货币是一个 3.5 万亿美元的资产类别，我们可能在 10 年内达到 100 万亿美元的市值，这意味着目前我们只走了大约 3% 的路程。· 所有的游戏资产本质上都是 NFT 或非同质化合约，这意味着未来所有的游戏资产都将以 NFT 的形式存在。· 你需要明白，你无法让每个人都上救生艇，有些人不想被帮助。· 如果我相信加密市场的总市值未来会达到 100 万亿美元，那么我会专注于这个长期目标，而不是在意上周比特币下跌了 30%。· 像 Solana 这样的优质资产，即使价格下跌，我也会坚定持有，因为我看重的是它的长期潜力。每 6 个月从「神」变成「蠢货」主持人： 在互联网上，你的评价总是两极分化。每隔六个月，你可能会被捧为「神」，然后又被骂成「蠢货」。你是如何应对这种情况的？Raoul Pal：那些批评我的人往往并不了解我的全部工作，他们只会盯着某些具体的点不放。我尝试过筛选评论区里的账户来区分哪些是经过验证的账户，哪些是未验证的账户，结果差异非常大。我认为很多批评其实是刻意制造的，甚至可能有一些国家行为者参与其中，来通过评论区传播不满情绪。他们会以各种不同的理由来针对任何人、任何话题进行攻击。主持人： 你能详细解释一下吗？这背后可能是机器人操作？还是有人在背后操控？Raoul Pal：我认为可能两者都有。有些评论区的账户非常可疑，比如它们的注册时间只有三到六个月，关注的对象只有我一个人，而且专门针对我的某些观点进行攻击。当你进一步查看这些账户的活动时，会发现它们几乎没有发布任何原创内容，只是转发一些信息，然后突然发布激烈的批评。有些国家行为者可能已经意识到，通过这种方式攻击不同的人和事件，可以有效传播不满情绪。普通用户看到这些评论后，也会被激怒，从而进一步放大这种负面情绪。当然，我也承认，有些批评是来自真实的用户，他们可能因为误解或自身的错误将责任推给别人。不过，还有很多评论是别有用心的。现在，推特已经推出了一些功能，可以显示账户的来源信息，但即便如此，那些幕后操控者可能会使用 VPN 伪装自己的位置，比如显示自己来自美国或其他国家，这种问题并不容易解决。网络上的 FUD 与国家行为者主持人： 你提到的国家行为者，他们为什么要刻意攻击任何人？Raoul Pal：因为这样可以在社会层面制造一种焦虑感。当没有人知道什么是真实的、什么是确定的，所有人都被怀疑成骗子，所有事情都被认为是错误的，这种混乱感会让社会陷入一种崩溃的状态，而这种局面往往是被刻意制造出来的。其实很早之前俄罗斯就意识到，要瓦解一个社会体系，最有效的方法就是让真相变得模糊不清。他们会同时支持反政府和亲政府的活动，制造矛盾和对立。他们还会传播真假掺杂的信息，让人们无法分辨真伪。结果就是，社会失去了对真相的信任基础，而一旦信任崩塌，社会就会变得容易被操控。比如，美国的政治体系现在已经极端两极化了。这种现象背后有国家行为者的影子，他们不是单纯支持某一方，而是通过激化矛盾，让人们的立场变得更加极端。他们在两边都制造冲突，结果就是双方互相敌视，认为对方糟糕透顶。但实际上，大多数人的观点并没有那么极端。这种人为制造的分裂让社会对任何事情都失去了共识，导致国家在政治决策上越来越困难。主持人： 这对他们有什么好处？Raoul Pal：国家行为者会通过制造大量的不满情绪和阴谋论，让人们对任何事情都产生怀疑。当世界上发生重大事件时，比如美国、欧洲或英国、法国这些国家通常会介入。然而，如果媒体中充斥着不信任和矛盾的信息，民众就会对一切都失去信任，从而不支持任何行动。而这种民意共识是推动国际事务的关键，即使在一个政治分裂的世界里，也需要这种共识来完成重要的事情。但国家行为者的目标就是破坏这种共识，导致社会陷入混乱和无法治理的状态。社会越难以治理，人们的不满情绪就会越强烈，因为他们会觉得自己被其他群体攻击。如果这种仇恨不断加深，社会就无法在任何问题上达成一致，这是一个非常严重的问题。这种现象非常普遍，并且已经持续了很长时间。比如在英国脱欧期间，这种情况就非常明显。很多人以为这些攻击是针对某一方的，但实际上，左右两派都受到了攻击。在美国的选举中，这种现象尤为明显，在整个互联网上也无处不在。有些人以为这些攻击是来自对立阵营，但当你仔细研究一些极端的 MAGA 账户和一些激进的左派账户时，会发现它们其实是由外国势力操控的。在一些国际事件中你会发现信息充满矛盾，几乎没有人能分辨出真相。主持人： 这造成了分裂。那么我们该怎么办？Raoul Pal：我认为我们需要引入数字身份和零知识证明技术来解决这个问题。我们需要一种方式来验证用户的真实性，比如确认他们是真人以及他们的所在地，而不是通过 VPN 伪装，而是通过护照信息。当然，这些信息不需要公开展示。这就是零知识证明的优势：它可以在保护隐私的同时验证信息的真实性。我们必须找到一种方法来实现这一点，因为随着人工智能的普及，我们正在创造一个能够无限生成内容的机器。AI 可以快速生成内容，比如制作一个 10 分钟的访谈，而普通人很难分辨真假。把所有希望和梦想寄托在加密货币上是否现实？主持人： 对于那些真实存在、情绪激动甚至愤怒的人来说，他们确实是人类，这种情绪是正常的，毕竟你经常说，每个人在自己的投资组合中都寄托了某种希望和梦想，尤其是在加密货币的投资组合里。可是把所有的希望和梦想都押在加密货币上，这现实吗？Raoul Pal：这并不现实，但对很多人来说，这可能是他们唯一的出路。有人可能会建议他们去找一份兼职或者再加一份工作，但事实上，有些人已经在同时做三份工作了。问题是，我们无法改变现有的政治体系，也无法阻止货币贬值来偿还债务。那么，能给这些人什么样的机会呢？是直接给他们补贴吗？但更多时候，他们会把加密货币当成一种「赌场式」的机会，尤其是那些处境更加绝望的人。正如你在帖子中提到的，加密投资其实是一场持久战，但很多人希望立刻看到结果。如果你告诉他们，十年后资金可能会增长 20 倍，他们会觉得这听起来很美好。但大多数人并不想等那么久，他们希望一个月甚至一年内就能实现 20 倍的收益。结果，他们往往会欺骗自己，以为只要抓住这个周期、这个季度或者这笔交易，就能实现梦想。但当事情不如预期时，他们会变得愤怒，因为这种方法从来都行不通。我们之前也谈过，人们的愤怒往往源于他们的时间预期和现实不匹配。你可以告诉他们，技术的普及和市场的扩张是不可阻挡的。比如，现在加密货币市场的规模是 3 万亿美元，而未来可能会增长到 100 万亿美元。换句话说，我们才刚刚走到这条路的 3%。但当你告诉他们这可能需要十年时间时，他们的反应却是：「那今天呢？市场下跌了怎么办？」主持人：我看到有人说，当市场表现不佳时，你总是用「放眼长远」来搪塞。这种说法你怎么看？我们该怎么回应那些对你充满敌意的人呢？Raoul Pal：短期市场的波动往往受噪音和短期因素的影响，而长期则更多由两大核心驱动因素决定：技术的普及速度和货币的贬值。从概率来看，长期的趋势更容易预测，而短期则很难。当然，短期内市场表现经常会偏离长期趋势，这种情况非常常见，但很多人不愿意接受这个事实。他们把所有的希望都寄托在某些经济指标上，比如 M2，认为它会完美预测市场走势，但实际上市场总会出现偏差。作为宏观分析师，我的工作就是弄清楚这些偏差的原因。理解这些背后的原因，能帮助我们更好地调整对长期趋势的判断。短期内，噪音往往会掩盖信号，而长期则更容易看清真正的趋势，这就是投资者需要理解的关键点。买入并持有主持人： 加密市场正在逐渐成熟，机构投资者的参与度越来越高，专业交易者也越来越多，结果却是加密市场中的 alpha 几乎被挤压殆尽，唯一剩下的机会就是长期投资。我们普通投资者能做的，就是「买入并持有」，或者押注于你提到的长期趋势。对此我还是比较认同的。Raoul Pal：我见过类似的情况，这也是我在 2004 年离开对冲基金行业的原因。当时，我主要从事宏观交易，这种策略依赖于宏观经济数据，我们会分析这些经济数据的长期趋势，通常一笔交易会持续六个月到三年，甚至更长时间，这就是宏观交易的核心。然而，随着越来越多的新投资者进入对冲基金领域，他们开始要求基金经理按月评估市值表现。结果就是，即使一笔交易在长期看来是盈利的，但只要在某个月有短暂的回调，基金经理可能就会选择提前平仓。这种短视行为不仅压缩了市场的波动性，还降低了整体的投资回报。今天的加密货币市场也面临类似的问题。随着宏观经济环境的变化，以及系统基金和高频交易者的崛起，短期交易的空间被进一步压缩，宏观交易在短期内失去了原有的优势。很多人太急功近利了，他们总想做点什么，总想参与交易。但实际上如果想要寻找刺激的话，大可以去做些别的事情，时间跨度才是投资者最宝贵的资产。流动性是游戏的关键主持人： 2025 年对加密货币投资者来说是比较艰难的一年，如果你没有选对币种，基本上就赚不到什么钱。很多人的投资表现其实并不理想，现在已经没有「只涨不跌」的行情了。这是为什么呢？Raoul Pal：我一直试图向人们解释，这一切都与流动性有关，流动性是当前最主导的宏观因素。整个市场其实就像一个游戏，而这个游戏的核心规则就是流动性如何流动。在加密货币市场，还有一个额外的「游戏规则」，那就是代币的实际采用情况。无论是二层网络、一级链，还是应用层，关键在于这些技术的普及速度和代币的贬值程度。这两者共同决定了市场的表现。不过，流动性的运作机制其实相当复杂。在传统金融中，流动性通常与量化宽松（QE）挂钩，也就是通过「印钞」增加市场资金，但现在这个过程已经停止了。我们还需要考虑美联储的净流动性，这涉及到财政部的总账户（TGA）和反向回购（RRP）。财政部的总账户可以看作是政府的支票账户，资金会不断流入和流出，而反向回购则是另一种影响市场资金流动的工具。这些因素的共同作用，决定了市场中的流动性高低。一个原因是流动性的变化率一直很低，另一个原因是债务周期的延长。人们常说，加密市场有一个四年周期的规律，但这其实与经济周期密切相关。从 2008 年金融危机以来，各国将利率降至零，并将债务的期限设置为 3 到 5 年，因此，每隔四年就会有一波债务到期需要重新融资。不过，我发现最近的商业周期似乎没有如期复苏。我开始重新研究数据，发现 2021 年和 2022 年时，许多国家将债务的期限延长到了五年以上。这意味着，原本应该在第四年出现的流动性激增，现在被推迟到了第五年，也就是 2026 年，这就是为什么目前的流动性没有大幅增加的原因。真正的流动性需求会出现在 2026 年，因为届时将有 10 万亿美元的债务需要重新融资。此外，市场上的代币数量也大幅增加。找到那些真正有价值的代币变得越来越难。在数以万计的代币中筛选是非常复杂的，因此我们建议投资者尽量简化投资策略。专注于持有主流的大型代币，不要冒太大的风险。如果想尝试一些小项目，可以用少量资金操作。我们已经多次讨论过这一点。很多人会问我：「为什么我的投资组合在这个周期中亏损了 90%？」我就会反问他们：「是谁告诉你要投资这些代币的？」主持人： 所以流动性分为两个层面，它会流入流出，但从长期来看，流动性总体还是在增加的，对吧？不过，现在市场上的代币实在太多了，即使流动性增加，也无法让所有代币都受益。我觉得这是一个非常重要的信息，有些代币即使在流动性增加的情况下，仍然会让投资者亏损，因为它们本身就是糟糕的投资。Raoul Pal：没错，这些代币缺乏实际的使用价值。当然有些代币可能会因为成为 meme 而短暂吸引注意力，但这种热度很难持续。人们需要明白，即使是主流代币之间，也存在明显的风险差异，下跌幅度的差异取决于代币的成熟度、用户数量以及市场的深度。最小遗憾投资组合主持人： 你之前提到过不要盲目投资，我们可以把这个建议放到更传统的投资框架中，提倡更加有意识的投资方式。对于年轻的加密货币投资者来说，这种方法可能听起来有点无聊，毕竟很多人刚开始投资时，心态更像是「赌徒」，尤其是那些注意力容易分散的「ADHD 一代」。但实际上，投资的目标并不是快速致富，而是避免大额亏损，并通过长期的复利来积累财富。我感觉，在这个周期中，大部分加密货币都让人亏了钱，所以大家开始逐渐意识到这些永恒的投资原则，那么你提到的「最小遗憾投资组合」具体是什么意思？Raoul Pal：所谓「最小遗憾投资组合」，就是让你在回顾自己的投资时，不会因为当初的草率行为而感到后悔。我们都经历过那些看似荒唐的投资决策，比如，把投资资金的 10% 分配到高风险项目中，我们还提到过一些名字听起来很搞笑的代币，而这些项目基本都归零了，但我还是一直持有，因为我不想让人失望，或者因为其他一些荒谬的理由。这就是所谓的「羞耻钱包」——一种充满失败投资的小型账户。如果金额足够小，对整体影响不大；但如果涉及大额资金，那就真的是一场灾难了。所以，「最小遗憾投资组合」的核心就是避免做出这些愚蠢的投资决策。比如，投资 Layer 1 就是一个相对简单的选择。相比其他类型的代币，它们的规模更大，采用率也更高。在一个市场周期中，这类资产不会归零。即使它们的价值可能随着时间的推移逐渐下降，但不会像一些高风险项目那样瞬间崩盘。你不会经历类似「LUNA 效应」或某些 DeFi 协议突然暴雷的情况。第一层区块链相对稳定，这是它的优势。接下来，你需要问自己：我是不是在盲目跟随市场的叙事？现在你完全可以自己做一些基础研究。比如你可以问 ChatGPT「这个区块链的链上指标如何？用户增长数据怎么样？」这些信息只需几秒钟就能找到，但大多数人却从来不去查。他们只会说：「你告诉我这个项目会成功。」但问题是，他们自己对这个项目究竟了解多少呢？Chat GPT 和链上数据指标主持人： ChatGPT 在分析链上数据指标方面表现如何？Raoul Pal：它的表现非常出色，上周末，我在《全球宏观投资者》中写了一篇关于 Metcalfe 定律的文章，并探讨了如何对其进行估值。我和我的 AI 一起头脑风暴，找到了一种简单的方式来衡量它：通过观察稳定币的流动性、稳定币在第一层区块链上的价值转移，以及活跃用户数量之间的关系，这些指标其实是 ChatGPT 提议的。它建议我们可以参考 DeFi 中常用的五个关键指标，然后根据这些指标对不同的区块链进行排名。通过这种方式，我们可以很好地判断哪些区块链被高估了，哪些被低估了。它在技术图表分析方面也很有一套。你可以直接上传一个图表问它，「你怎么看？」它会给出非常有见地的分析结果。你只需要不断地和 ChatGPT 交流，调整你的问题，直到找到正确的表达方式，它就能给你提供你想要的答案。一开始你可能会觉得，「它不行，没法回答我的问题。」但实际上，问题往往出在我们自己身上，因为我们没问对问题。我自己就是通过不断试错学会的。这确实需要一点时间，但一旦掌握了方法，它会成为一个非常强大的工具。Raoul 是否遵循他自己的 DTFU（Don't Fuck This Up）框架？主持人： 我必须给你的 DTFU（Don't Fuck This Up）框架点个赞，因为它确实让我在这个投资周期中顺利了很多。你自己是否完全遵循「不要搞砸」框架呢？Raoul Pal：这个问题的答案是：是，也不是。我确实会更专注于自己的投资决策，每当我说「专注」时，很多人就会以为他们也应该和我一样专注，但我之所以能够承担更高的风险，是因为我建立了一套基于多种因素的估值模型，帮助我判断什么时候适合加大投资。我可能会在未来调整这些策略，但目前我对自己的配置感到很舒适。这种策略的波动性更大，因为它本身就是为早期阶段和早期网络采用设计的。你需要理解，这种模式在市场上涨时波动性更高，下跌时也更剧烈，但并不是每个人都能承受这样的起伏。所以，我是否完全遵循自己的框架？答案是，我在大多数情况下都遵循，但也会根据自己的研究和风险承受能力做出调整。此外，我还有其他一些投资，比如数字艺术和以太坊相关的项目。这些项目虽然有一定风险，但它们带来的现金流让我能够更灵活地进行资产配置。当然，这并不意味着我一定是对的，我只是做了更多的研究，所以愿意承担更多风险。如果我搞砸了，那是我的责任，别人不应该盲目跟随我的资产配置。我的建议是，遵循一些基本的指导原则，而不是直接复制我的投资组合。主持人：永远不要「借用信念」。这是最重要的一点。每次我亏损时，都是因为我在「借用信念」。Raoul Pal：我每次也是这样，每当我没有自己深入研究时，结果往往不理想。比如，我最近采访了 Mert，谈到 Zcash 的问题。我注意到市场反弹时，Zcash 却在下跌。我就问他：「我们确定这不是一种市场轮动吗？是不是有人在一个横盘下跌的市场中试图找到新的热点？」很多人投资时会「借用信念」，比如「某某大佬说这个项目好，所以我买了。」但实际上，这种反身性循环常常会导致错误决策。我其实很喜欢 Zcash 的叙事，但我并没有持有它。我理解隐私货币的重要性，但选择隐私币就意味着要与政府对抗，这是一场艰难的斗争，从 2013 年开始，我就见证了这场斗争的复杂性，它并不容易。我们应该有使用私人货币的权利。但现实是美国通过金融监管在全球范围内施加了巨大的控制力，隐私币的存在直接挑战了这种控制，因此会面临来自银行和政府的强烈反对。实际上很多银行并不是讨厌加密货币，而是害怕无法满足 KYC 和 AML 的要求，从而受到美国的起诉。所以，监管才是这一切的根本原因。Naval 和 Balaji 看好 Zcash：这是「神信号」吗？主持人： 我是在 2018 年底到 2019 年初买入了我的第一批比特币。当时我在网上关注了三个极具洞察力的人：Naval、Balaji 和 Chamath。他们在预测技术未来方面表现非常出色。当时，比特币的价格大约在 3000 美元左右，而这三个人都认为比特币最终会涨到 10 万美元，我记得他们在 2012 年时就已经对比特币达成了共识。他们每个人的智慧都远超我，所以当他们的观点一致时，我意识到自己应该买一些比特币。事实证明，七年后，比特币确实如他们所预测的那样接近了 10 万美元。现在，这三个人中的两位，Naval 和 Balaji，又提出了一个新的重大观点——关于隐私的重要性。正如你提到的，加密货币领域总是会有一些阶段性的热点，但我始终记得，正是这几位让我注意到比特币，并促使我在几年前买入。而现在，他们中的两位表示：Naval 认为 Zcash 是最后一个真正的隐私代币，也是加密货币领域最后一个可能带来 1000 倍回报的机会。Naval 还将 Zcash 的隐私功能与比特币进行了对比。而 Balaji 的观点则是，在比特币之后，只有两个协议真正打破了传统模式，一个是以太坊，它实现了可编程性；另一个就是 Zcash，它专注于隐私保护。所以，我认为我们需要重点关注这个方向。Raoul 什么时候会购买 Zcash？主持人： 你需要什么条件才会决定买入 Zcash？Raoul Pal：我目前还无法确定是否是买入 Zcash 的最佳时机，除非整个市场出现明确的上涨趋势并能持续下去。从现在的情况来看，市场似乎正在验证「轮换」的理论（即资金从一个资产类别流向另一个资产类别）。不过我觉得 Zcash 可能已经处于超买状态。接下来要观察的是，它能否找到一个稳定的价格区间，然后再开始新一轮的上涨。我现在需要买入 Zcash 吗？其实并不一定。我目前在加密货币上的投资已经足够了，我也不需要通过持有 Zcash 来证明自己是最早的投资者。所以，我不确定是否会现在追高，但我可能会选择在下一个下行周期时再买入，我预计这个周期可能会在 2027 年出现，到那时 Zcash 或许会成为我的投资目标之一。因为我觉得它可能会经历一次大幅回调。对我来说，那时候买入可能比现在更划算。我已经制定了自己的投资策略，除非市场发生重大变化，否则我不打算现在调整。不过，我会持续观察它的表现，如果它价格回落到一个更合理的区间，我会重新考虑。我的投资逻辑是，如果某个资产能够证明自己的价值，并且不再像以前那样每次暴涨后都大幅回调，那么它可能会成为一个更好的投资标的。当然，也有可能它的价格回到当前水平，或者短期内涨到 1000 美元甚至更高，然后再回调。DCA（定投）比特币是否是唯一真正被证明的赚钱方式？主持人： 我看到一个 推特，说有个男孩的女朋友从 2019 年起就开始定投以太坊和比特币，她完全不关注加密货币推特上的噪音，结果她的投资表现远远超过了她的男朋友。Raoul Pal：这其实很有意思。经纪账户中有一个经典的说法：表现最好的客户往往是那些已经去世的客户。主持人： 定投似乎是加密货币中唯一被证明能赚钱的方式，就像投资标准普尔 500 指数一样，但回报可能更高。Raoul Pal：是的。不过我认为还有一种更优化的方式，那就是等到市场出现一定幅度的下跌时再加码定投。比如，当市场下跌 30% 或更多时，你可以把定投金额提高到平时的三倍。这样一来你的复利回报会更高，而且这种策略在今天其实并不难实现。主持人： 在心理上却很难，像我一样，我每个月都会定投比特币，但我总觉得它会先涨再跌，结果我总是在局部高点买入。我简直就像一个新手版的 Michael Saylor，就在几周前，我还在想，「比特币会涨到 106,000 吧？」于是我在月底照常买入。结果五天后它跌了不少，我也调整过我的仓位。我当时想，也许它会继续上涨。结果它却下跌了，甚至跌破了我的买入价，这才过了三周。但最终我并不在意。因为当你在市场中待得足够久，你会发现，自己根本不会去在意具体的买入价格，你不会记得自己是不是在最低点买入，除非当时市场经历了大幅下跌，如果没有，你根本不会记得。而且，局部高点时的冲动买入也不重要。回头看图表时，你只会想，「这有什么关系？」但你还记得当时比特币价格是 1 万美元时买入，然后它在 35,000 美元崩盘时跌到 3,500 万美元的情况吗？即便如此，现在你还是赚了 10 倍。Raoul Pal：在那种情况下，你可能会骂那些你跟随交易的人，称他们是骗子，说他们毁了你的生活，对吧？但现在，你从最初的买入价已经赚了 10 倍。这就是问题所在。真正理解加密货币的人知道，时间才是关键。你需要知道的是，投资是否符合你的风险承受能力？你是否理解自己买的是什么？比如，你是否知道早期阶段的代币可能面临没有被广泛采用的风险？而像比特币和以太坊这样的资产则有网络效应的优势。即便是以太坊，几个月前还有人说它会跌到 1000 美元以下，一切都结束了。但这些人只是盲目跟随市场叙事，而没有真正关注现实。Kevin 从硅谷学到的经验与 Raoul 的看法主持人： 我之前提到过，我去了硅谷，与那里的顶级投资者和创业者交流，学习了关于指数增长的一些概念。我会分享一些我在播客中收集到的见解向，并且向你你请教意见。第一个观点是，我注意到有不少早期的加密货币信徒，这里说的「早期」，指的是 2017、2018、2020、2021 年的那些人，他们中的一些人开始转向其他行业，尤其是人工智能领域。现在我们看到了一些华尔街的 ETF 和稳定币，但我对加密货币的结果感到失望，所以我离开了。如果我仔细解读他们的话，我认为他们离开的真正原因是因为过去几年他们无法轻松赚钱。或者说，这个市场变得更加困难了，他们在这个周期中可能没有亏损，但也没有赚到钱。基本上，他们感觉自己没有了优势，对吧？于是他们说，加密货币的高回报时代已经结束了。但当我去硅谷，与那些投资了 Notion 和 Figma 的人交流时，他们的观点完全不同。这些人正在构建 ETF，观察市场的流动性和叙事变化，他们对市场的现状非常了解。他们认为加密货币的高回报还在前方。加密货币是流动的，大多数人会觉得，「是的，一切都会上涨，对吧？」但现实是，绝大多数投资最终都会归零。它们实际上会失败。过去几年我们在加密货币市场中已经见证了这一点。但与此同时，也会有一些非常优秀的投资，它们的表现会让人惊叹。大多数人犯的错误是，他们没有长期持有这些资产，因为一旦这些指数型的投资成功，它们的增长会远超你的想象。Raoul Pal：是的，但我稍微有点不同的看法。作为风险投资者，你通常会在代币生成事件之前参与投资，这样你的估值会有更多的缓冲。然而，当代币进入公开市场交易时，强者恒强的规律并不总是适用。因为强者恒强的规律是指那种分布模式：5% 的投资会带来所有的回报，而其他大部分投资要么表现平平，要么失败。实际上，你的买入价格是一个非常重要的因素。我尝试过这两种方法。在 2020 年的上一个周期中，我买入了一个非常广泛的投资组合。最终，大部分回报都来自以太坊和比特币，以及当时的一些 Solana。我认为在这个周期中，即使有些交易表现不错，大多数资产仍然表现不佳。所以我不确定这是不是一个容易的投资方法，但如果你能在非常低的价格买入，那就会容易得多。主持人： 我觉得这里的观点是，即使今天比特币、以太坊或者 Solana 的价格已经不算便宜了，但如果它们最终成功，依然会带来巨大的回报。Raoul Pal：我的观点是，现在加密货币是一个 3.5 万亿美元的资产类别。如果你看市场市值的趋势增长率，并做一个对数回归通道预测，即使假设增长速度有所放缓，我们也能在 10 年内达到 100 万亿美元的市值。所以，即使市场增速放缓，我们也能达到这个目标。这意味着，目前我们只走了大约 3% 的路程。此外，比特币的市场主导地位可能会随着时间的推移逐渐下降，而智能合约的主导地位会逐步上升。因为智能合约的应用场景要比比特币作为经济系统的抵押层更多。这并不是对比特币的否定，而是因为应用层的价值远远大于底层的抵押层。你可以把比特币看作经济系统的「美国国债」，而在此基础上建立的所有金融杠杆和应用会更庞大。因此，从长期来看，智能合约的表现可能会更好。所以，确保你在投资组合中有足够的智能合约资产，以捕捉从 3 万亿美元增长到 100 万亿美元的过程。因为并不是所有的增长都来自比特币。不过，这确实很难实现。单靠购买并不能保证成功。但毫无疑问，市场的总市值还有 30 倍的增长空间。30 倍是一个非常大的数字。那么，这对一些成功的代币意味着什么？当然，并不是所有代币都能实现 1000 倍的回报。硅谷与华尔街的加密货币框架主持人： 这就是我从硅谷学到的技术知识，这些理念是适用的，但华尔街却不理解。因为他们的思维是线性的，他们更注重顺序性。Raoul Pal：华尔街的思维习惯是线性增长和均值回归。这是他们的两个特点。所以当他们看待加密货币时，每当市场经历繁荣和萧条的周期，他们总是认为市场会均值回归。但我们都知道，如果你把加密货币的价格图表转换为对数图，你会发现它实际上是一个相当平滑的增长趋势。你可以看看亚马逊、谷歌、特斯拉这些公司，它们的网络采用模型也是一样的。在早期阶段，它们的波动性非常大，但随着它们逐渐成熟，波动性就会降低。这完全是相同的逻辑，而硅谷对这种模式有着直觉性的理解，这也是他们整个商业模式的基础。主持人： 而且这种波动性可能会像以太坊一样，在五年内上下波动，对吧？但如果你把时间轴拉长到 20 年或 25 年，你就会发现，不仅仅是潜力问题，真正的增长会在后期显现。Raoul Pal：我有一个好朋友，他是 Ribbit Capital 的投资人，同时也是 Robinhood 的早期种子投资者之一，我认为他是有史以来最优秀的金融科技投资者之一。你看 Robinhood 的发展，起初并没有什么特别的进展，他们一开始并没有吸引到年轻人，千禧一代对股票交易也没什么兴趣。然后疫情来了，他们的增长开始走向指数化。接着，GameStop 事件出现了，那时候 Robinhood 差点崩溃了。但如果你现在回头看，你几乎无法在图表上找到这些波折的痕迹。这种成功需要极大的耐心和对潜在生存风险的深刻理解。如果你能够坚持下去并渡过难关，随着时间的推移，业务作为网络的价值会越来越大。指数增长主持人： 去年我们邀请过一位叫 Haseb 的嘉宾，他在硅谷长大，也和你一样相信指数增长的力量。我个人是相信指数增长的，因为我亲身经历过，并多次见证了它的威力。或许你会说，稳定币的增长是指数型的，DeFi 的交易量也是指数型的，但这些增长似乎并没有直接反映到以太坊的价值上，链上的价值并未被完全捕捉。那么，你还不相信指数增长吗？因为每次提到指数增长，答案都是一样的：无论我们怎么想，这些事物最终都会变得比今天大得多。当它们达到一定规模时，规模效应会带来更大的价值。这就是指数增长在技术领域的核心意义——无论你认为它会发展到多大，它最终都会超出你的想象。这也是硅谷比华尔街更能理解的一点。硅谷的思维方式是基于指数增长的，而华尔街则更倾向于线性思维。过去几年，加密货币的重心从硅谷逐渐转移到华尔街，这可能会让一些人感到不适。如果你相信指数增长，并且放眼未来，无论是以太坊还是 Solana，现在看起来都依然很便宜。更重要的是，我认为我们应该成为一个真正的信仰者，不仅仅是相信，还要长期坚持。Raoul Pal：很多人不理解的是，目前围绕这个问题展开了一场争论。一方面是支持 Metcalfe 定律和网络模型的人；另一方面是那些试图用现金流和传统估值方法来挑选便宜资产的人，他们想成为「加密货币的沃伦·巴菲特」。但事实一次又一次地证明，网络模型的威力超越了传统的分析方法。网络模型是复利的，因为一个网络越有价值，就会吸引更多用户，而更多的用户会带来更多的价值，形成一个不断上升的循环。这种增长是指数级的。有人说，我们应该根据以太坊的费用收入来评估它的价值。但这完全忽视了它的本质。以太坊并不是一家靠收入盈利的公司，而是一个支持整个商业生态系统运行的网络。Metcalfe 定律的核心是捕捉总价值和推动该价值的用户数量。因此，你可以计算出每个用户的单位价值。目前的数学显示，每为以太坊增加一个新用户，其价值约为 31.3 万美元。而在 Solana 上，这个数字大约是 6.5 万美元。当然，这个数据可能有些偏差，因为二层解决方案也在吸引用户。但总体逻辑是，每一个新用户的加入都会显著提升网络的价值。随着更多人和企业加入，这种价值会进一步增长。人们往往忘记了，这是一种复利效应，而不是传统现金流那样的线性增长。主持人： 也许还有另一个角度可以帮助人们更好地理解比特币的潜力。比如，比特币基本上是零收入的，所以我们甚至无法用传统的估值方法来衡量它。人们甚至无法就这一点展开争论，对吧？我们的共同朋友、比特币专家 Matt Hougan 曾谈到过比特币。我几周前问他，比特币的潜力有多大。他的回答非常简单：比特币将会成为比黄金更好的价值储存手段。如今，黄金的市值大约是 25 万亿到 30 万亿美元，而比特币目前的市值只有 2 万亿美元。20 年前，黄金的市值大约是 3 万亿美元，而在过去 20 年里，黄金的价值增长了 10 倍。如果比特币能够追赶上黄金的市值，那就意味着超过 10 倍的增长。比特币的价格可能会达到 100 万美元。而且考虑到黄金本身也在增长，如果比特币追赶上黄金，未来的增长空间可能会更大。还有一个角度是体验。当比特币作为「数字黄金」出现在数十亿人的手机上时，会发生什么？这就是指数增长的真正威力。就像电商，过去人们认为电子商务是个奇怪的东西，觉得亚马逊不过是个小众现象。但当电子商务不仅仅是亚马逊，而是整个行业在手机上普及时，它变得无比巨大，远远超出了任何人的想象。同样的道理，当比特币作为数字黄金出现在每个人的手机上时，会发生什么？一旦比特币触及每个人的生活，它的增长会以指数级的速度超出所有人的预期。Raoul Pal：没错，这一切都归结于 Metcalfe 定律和用户数量与交易总价值的关系（这个定律的核心是网络效应，用户基数越大，网络的实用性和吸引力就越强，例如电话越多，每个用户能联系的人就越多，价值也越高）。现在，如果我们想要使用比特币，我们需要开一个 Coinbase 账户，还需要完成各种操作，这无形中限制了用户的数量。人们说现在全球大约有 6.5 亿个加密钱包，这很好。但如果比特币能够以一种简单的方式嵌入每个手机，比如通过苹果钱包或其他类似的工具，那么用户数量可能瞬间达到 50 亿人。如果这些人每人交易相同的价值，网络的价值将会呈现爆炸式增长。这就是指数增长的力量，一旦你理解了，就会觉得非常简单。很多人总是短视，他们会说「一切都结束了」或者「这次真的完了」，这种短视的心态几乎每天都在发生。人们忘记了这些事物是随着时间复利增长的，因为他们缺乏时间的概念。互联网与比特币的相似性主持人： 在 2000 年初的时候，我才 10 岁。当我后来接触到加密货币时，我发现自己太年轻了，无法真正理解它的意义。我曾想过，如果到了可以投资的年龄，会不会有一波类似互联网的浪潮？但我错过了那个机会，现在似乎又出现了类似的情况。不过仔细想想，并不是每个人都能在这样的浪潮中成功。如果每个人都能成功，那互联网时代就不会有人失败了。如果那时有人坚持持有一些股票，可能会赚得盆满钵满。但我做这个播客的原因，就是希望人们在 20 年后不会回头说，「我当时放弃了，我错过了机会，尽管我听过这些信息，也尝试过投资，但终究还是错过了。」Raoul Pal：为了说明投资的难度，我们可以以亚马逊为例，亚马逊最初只是一个利用互联网平台卖书的公司。刚开始时，它的股票因为「互联网」的概念被市场炒得很高，因为人们觉得它不仅可以卖书，未来可能还能卖其他东西。但随后，亚马逊的股价暴跌了 95%，很多人以为它已经完了。然而，随着市场逐渐复苏，亚马逊也重新崛起。即使当时它完全没有盈利，市盈率却一路飙升。在 2014 年到 2017 年间，亚马逊的市盈率甚至高达 850。几乎所有的对冲基金都在做空它，因为他们看不到亚马逊如何从一个卖书的公司转型为全球最大的在线市场。亚马逊不仅通过销售产品获利，更重要的是，它成为了一个平台，支持无数企业在其之上发展。这种模式正是 Metcalfe 定律的体现——网络的价值随着用户数量和附属服务的增加而指数级增长。比如说，亚马逊需要处理大量的计算需求，于是开发了云计算服务 AWS。接着，他们又建立了完整的物流供应链来支持业务发展。最终，这个网络创造了巨大的价值。如果我们评估亚马逊的整体价值，仅仅基于它从销售中抽取的利润比例是远远不够的。实际上，亚马逊的规模已经超出了人们的想象，成为一个庞然大物。但从一开始就看清这一点，并且坚持持有它的股票，是非常不容易的，这就是投资的难点所在。相比之下，微软的成功则显得更为直观，几乎所有人都能看到它的潜力。主持人： 不过，现在我们有了科技和硅谷的经验框架来帮助我们理解加密货币的投资逻辑。所以相比过去，可能没那么困难了。但即便如此，投资加密货币仍然不容易，市场上充满了各种噪音，而且波动性极大。这种波动不仅仅是短期的，有时可能会持续一年甚至更久。这种波动确实让人很难受，尤其是因为加密货币是高度流动的资产，对吧？Raoul Pal：这就是问题所在，与普通投资者不同，风险投资者在这方面的压力要小得多。他们通常只需要每年对投资进行一次评估，而很多时候，这些评估其实只是一种猜测。因此，他们可以在一定程度上忽略资产的短期波动性。但对于创业者来说情况完全不同，每天都像是在经历「我们完蛋了」和「我们要成功了」之间的情绪拉锯。创业的过程充满了生存危机和希望的交替，这种状态几乎每天都在发生。主持人： 有人说过通过时间的积累实现财富的复利增长其实是一个非常无聊的过程，那么这是否意味着现在这一代人，尤其是那些容易被短期刺激吸引的年轻人，可能最终无法积累长期财富？因为他们总是追求短期的快感，最终可能会导致财务上的失败？Raoul Pal：你还记得自己学骑自行车的时候摔过跤吗？我想答案是肯定的。当你骑车经过碎石路面时，如果你用力刹车，车轮可能会打滑，你随即摔倒。通过这样的经历，你学会了如何更好地控制自行车，人类就是这样通过经验和教训来学习的。现在，我们迎来了新一代的投资者。他们需要通过犯错来学习，才能逐渐成长并战胜困难。我们每个人在投资的道路上都犯过错误，所以不能因为他们今天的投机行为就断定他们将来无法成为擅长利用复利的人。我理解他们的处境：他们的资金相对较少，缺乏长期的工作保障，甚至可能没有时间去做长线投资。因此，在某种程度上，他们的投资行为更像是在赌场里下注。但我认为，随着时间的推移，他们会逐渐学会如何更理性地投资。是的，复利确实是一个需要耐心的过程，可能显得有些「无聊」。但一旦人们经历了赚到钱又失去的过程，他们在下一次就会更加谨慎。其实，你就是一个很好的例子。时间本身其实也是一种杠杆。我曾经在波动性高达 70% 到 90% 的资产中使用杠杆，甚至在波动性更高的资产中也使用过杠杆。最终，每一次都会出现问题。Raoul 为 2026 年准备的投资组合主持人： 我们上次聊到投资组合时，你提到有些人会把投资集中到极端的程度。那么，现在已经是 2025 年 12 月了，你的投资组合是什么样子的？Raoul Pal：坦白说，除了三周前的那次调整，我几乎没有做过任何交易。我确实买了一些 NFT，但除此之外就没有其他操作了。我没有重新分配资产，也没有做出大的变动。我分享我的投资配置，是因为这是我的选择。我也会分享我对某些事情的信心，但我希望大家明白，不要直接复制我的投资方式。我的风险承受能力和你们的不一样。我只是想尽量真实地分享我的策略。这并不是要告诉你们一定要怎么做，而是希望你们能根据自己的情况去做出决定。所以，那些剪辑播客的人，请不要断章取义，不要利用我的话来制造误导性的内容。Raoul 对 2025 年末 SUI 的真实看法主持人： 请告诉我你对 2025 年末 Sui 的真实看法，到底是什么让你们在 2025 年末依然对 Sui 保持坚定信念，尽管市场波动如此剧烈？Raoul Pal：Sui 的表现与其他代币相比并没有太大异常，它仍然处于风险曲线的高位，这本身就是一个重要的信号点。我们注意到，它的整体表现时间上领先于以太坊和 Solana，尽管最近的表现稍显落后，但总体趋势依然向上，而且表现正在逐步提升。Sui 的核心问题在于，它能否证明其出色技术的实际应用价值。技术本身毫无疑问是优秀的，但关键在于能否被广泛采用。这也是我们所有人关注的核心问题。那么，Sui 的采用情况如何呢？我们需要看到用户数量的增长。目前，他们的用户增长速度已经超过了 Solana 在上一轮牛市中的表现，并且比大多数第一层区块链的增速更快。虽然 Sui 的起步较晚，用户基数较小，但正因为如此，它的增长潜力也更大。接下来的关键是网络上的价值创造。我们需要关注交易的总价值。我们可以看到，Sui 在尝试一些新方向，有些项目可能会失败，但也有一些成功的案例，比如他们在链上持有大量的比特币。这是一个非常重要的价值驱动因素，因为比特币作为一种大规模资产，它的转移为整个网络增加了价值。此外，Sui 上的稳定币生态表现良好，增长速度非常快。而 DeFi 领域的表现则处于中间状态，还显得有些零散。这是因为 Sui 仍然处于早期发展阶段。他们向普通大众推广也不过才三年，其中可能只有两年半的时间，市场才开始真正注意到他们。因此，从商业发展的角度来看，Sui 还是一个非常年轻的项目。当我将这些数据分解后，并输入到 ChatGPT 和我的其他分析工具中，同时与 Real Vision 的首席加密分析师 Jamie Coutts 进行对比分析，我们得出了相似的结论。如果你使用 Metcalfe 定律和用户采用模型，同时避免被表面活跃用户等因素所误导，结果会很清晰。我发现，Sui 的估值大约比 Solana 低了 80%。虽然 Sui 在用户数量上还没有达到 Solana 的水平，但这也表明它有巨大的增长潜力。因此，我们需要看到市场整体上涨，并推动 Sui 突破更高的价位。接下来，我们需要观察 Sui 是否会如预期那样获得更多的采用和更高的活跃度。这一点还有待验证，但到目前为止的指标显示，作为一个 L1 链，Sui 的发展速度比其他任何项目都快，而且每一个活跃的、经过验证的用户都在为网络创造相当可观的价值。SUI 网络用户从哪里来？主持人： 你认为 SUI 的这些用户主要来自哪里？Raoul Pal：我并不完全清楚用户的具体来源，但通常来说，这些用户主要来自 Web3 社区。此外，每当有突破性的应用能够吸引 Web2 用户转向 Web3 时，比如通过区块链游戏，这些用户就会变成新的活跃用户。他们可能会使用区块链技术，但由于这些行为通常涉及小额交易，因此对网络的价值贡献相对有限。要真正创造价值，需要的是大量的小额交易，而不是依赖单一用户的贡献。真正能为网络带来巨大价值的，是类似比特币网络的用户群体。这些用户不仅数量庞大，而且进行的是大规模价值的交易。尤其是当你吸引到像主权财富基金这样的机构投资者时，他们可以持有大量资产，或者像 Michael Saylor 这样的超级投资者，他个人持有数十亿美元的比特币资产。达到这种规模的用户群体，才是网络真正需要的核心力量。如何确保链上数据不被伪造？主持人： 在加密货币领域，如何确保链上数据的真实性和准确性？这个问题并不仅限于 Sui，而是关于整个加密货币生态系统的。你们是如何验证并确保所使用的数据是可靠的？Raoul Pal：你无法完全确保，所以你所能做的就是在分析中保持一致性。在衡量 Sui 的活跃用户时，我们使用的标准和方法，应该与衡量 Solana、以太坊或比特币时保持一致。这种一致性可以帮助我们尽量减少误差，确保数据的相对可靠性。从现有的分析来看，像 Avalanche、Near 和 Sui 这样的区块链，其估值显得相对较低。这种情况其实是可以理解的，因为这些链目前都在经历显著的用户活动增长，同时也涌现了许多新的应用场景，并且在某种程度上已经实现了一定的规模。从这个角度来看，它们的估值确实具有一定的合理性。对加密货币数据保持警惕主持人： 上次我们聊到这个话题时，你提到在加密货币领域必须时刻保持警惕，我非常认同这一点。显然有些人没有经历过类似的事件，比如 Luna 崩盘，现在无论资产价格如何，我总是对加密货币领域的任何数据保持怀疑，一切都像被游戏化了一样。Raoul Pal：我用来过滤的一个因素是活跃用户的持续性。在 Telegram 上通常有一些游戏活动，这些游戏看起来吸引了很多用户，但实际上是开发这些游戏的人在操控系统。他们吸引人们参与一次后，这些用户就消失了，因此并不是真正的活跃用户。虽然数据看起来很好，但这种活动并没有实际价值。主持人： 你是说一些区块链协议可能有动机去伪造数据，比如为了筹集资金。我也在想，可能还有一些基金会，他们也有类似的激励机制，因为这一切看起来就像是一场游戏。Raoul Pal：是的，他们希望数据看起来更好，以此推动价格上涨，这就是问题所在，我们无法完全信任这些数字。因此我们需要寻找一些可比的指标，观察数据的持续性，以及它是否具有合理的解释性。这就是所谓的「嗅觉测试」：这些用户数据是否能够被合理解释？之后，再通过图表来验证。那么，如何解读图表呢？首先，需要单独分析图表，看长期趋势和短期趋势。短期可以观察日线图，长期则需关注周线或月线图，同时使用对数图表来更好地理解数据变化。接着，将该资产与其他资产进行对比，看看它是否表现出异常的趋势。通常，这种比较会发出信号，比如显示某些数据异常。这可能只是噪音，但也可能预示着更深层次的问题。总之，有很多工作需要去做，但这些分析是必要的。因为你永远无法完全确定自己在风险曲线中的具体位置。作为投资者，你的任务是时刻保持警惕，确保你的资产配置不会让你承担过高的风险或表现不佳。你需要不断地反思，问自己：我是否判断错误了？Raoul 如何处理他的月收入？主持人： 你每个月从自己的业务中赚到的钱都用来做什么？Raoul Pal：在回答你的问题之前，我想先退一步来谈谈。其实，我们往往没有意识到自己有多幸运。无论是你还是我，我们都能够通过工作付出时间并获得回报，这本身就是一件很棒的事情，所有的工作本质上都是如此。但更重要的是，我们通过这份工作建立了人际网络，而这可能是人类能够做的最有价值的事情之一。通过这个网络，你可以与像 Hunter Horsley 这样的人交流，随时联系 Haseb，甚至还能找到 Brian Armstrong。这才是最大的价值所在。真正重要的并不是你从业务中赚到了多少钱，而是这个网络能为你带来什么，或者更重要的是，你能为这个网络贡献什么。因为只有当你不断为网络提供价值时，网络才会为你持续创造回报。如果你只是单方面索取而不付出，那么这一切迟早会停止。主持人： 每个月有了收入之后，你通常会怎么处理这些钱？Raoul Pal：我的现金流主要用在投资和日常生活开支上，这其实和大多数人做的事情差不多，投资的话主要是投资数字艺术和艺术品。随着资产的不断增长，你会希望对自己的生活进行一些升级。比如，你可能会买一些新的东西，像更换立体声音响、换辆车等等。这些更新不仅是为了享受生活，也是为了保持资产的质量。因为如果不进行维护和更新，财产的价值会随着时间的推移而下降。比如，汽车会老化、损坏，最终需要频繁维修，这会让人很烦心。所以，我会定期做一些这样的事情，以确保我的资产基础保持高质量。NFT 的现状如何？主持人： 现在一切都变成了负债吗？你刚才提到了数字艺术，也就是 NFT。我们之前稍微聊过这个话题。现在 NFT 的现状如何？Raoul Pal：现在 Art Basel 正在举办，数字艺术市场的一半都在那里。尽管实际上我个人大部分投资的艺术品并不是数字艺术。现在的情况是，一旦以太坊或 Solana 的价格达到某个高点，NFT 的销售就会再次爆发，因为人们开始将财富转化为其他形式，但当价格回落到低点时，大家就没有多余的资金去购买 NFT，因为将流动资产转化为非流动资产的机会成本变低了。从理论上讲，每当价格达到高点时，艺术品市场就会成为焦点。我们开始看到一些大投资者进入这个领域。比如，Ribbit Capital 的 Micky Malka 购买了 Crypto Punks 的知识产权，并建立了一个庞大的艺术收藏。他还在加州帕洛阿尔托打造了一个名为「节点」的永久展览空间，展示这些艺术品，供所有前往斯坦福大学和硅谷的人观赏。还有像 Alan Howard 这样的投资者，他在这个领域也投入了大量资金。我们看到越来越多的大型投资者加入进来，建立起大规模的收藏体系。尽管 NFT 的价值仍然随着加密货币的价格波动而变化，但整体来看，艺术品的价值正在上升。即使在以太坊价格疲软时，市场可能会暂时下滑，但随着时间推移，它会逐渐恢复。很多人对 NFT 的印象还停留在「APE」「JPEG」这些表面现象上，认为它们已经贬值了，觉得这只是一种愚蠢的投机行为。但他们没有意识到的是，加密货币实际上加速了通过投机来验证某种新想法的过程。投机的确证明了数字资产除了作为交易代币之外，还可以拥有其他价值。以 Crypto Punks 为例，它作为一个收藏系列，总市值已经达到了 100 亿美元。这是有史以来最有价值的单一艺术品集合，总价值达到 100 亿美元。然而，人们没有意识到的是，我们正在通过 NFT 来验证其他可能性。比如 Pudgy Penguins 的知识产权 (IP) 就是一个例子，证明了 IP 是可以上链的。再比如 Crypto Punks，像 Jay-Z 的社交头像就是一个 Crypto Punk。我认识很多人都拥有 Punks，Punks 已经成为数字世界中一种社交信号和身份的象征。除此之外，所有的游戏资产本质上都是 NFT 或非同质化合约，这意味着未来所有的游戏资产都将以 NFT 的形式存在。游戏行业的规模是巨大的，虽然目前还没有完全爆发，但显然玩家希望拥有游戏资产的实际价值。不仅如此，未来每一个合同都可能被数字化并转化为 NFT。这意味着整个金融行业的每一个期权都可以是一个 NFT。比如，我们现在拥有的每张票，无论是体育比赛还是音乐会门票，本质上都是一种合同。如果这些票变成 NFT，它们就可以因为忠诚度等因素而积累价值。之后持有者可以选择出售这些 NFT，将价值转移给其他人，或者将这些价值用于其他用途。因此，我们有金融行业的期权，有消费者和品牌之间的关系，有文化以及艺术家或团队与粉丝之间的互动，还有游戏内的虚拟资产，当然也包括艺术市场本身。所有这些都可以通过 NFT 来实现。更广泛地说，数字身份的概念也可以通过 NFT 实现，每个人的数字身份都可以成为一种零知识证明的非同质化代币或合约。主持人： 我在想，这一切听起来需要很长时间才能实现，对吧？如果我们考虑长期趋势，可能需要以太坊或 Solana 这样的底层链进一步发展。但另一方面，如果你真的相信这些前景，那就意味着这些 NFT 将为底层区块链带来巨大的价值，这对底层链来说显而易见，对吧？Raoul Pal：但问题在于，人们往往不理解这些东西，因为他们总想听到一个简单的叙述。实际上，像 Beeple（Mike Winkelmann，美国数位艺术家）那件以 6900 万美元售出的 NFT 艺术品，它代表了区块链上最有价值的区块空间之一。这种区块空间存储的不是普通的财产交易，而是产权证书等独特的数字资产。很多产权证书目前都存储在 AWS 等中心化服务器上，但如果没有 NFT，这些资产就无法真正存在。更重要的是，这也证明了在一个日益数字化的世界中，数字稀缺性是如何保持价值的。在未来，人工智能可能会导致知识的成本归零，机器人可能会让劳动成本归零，但在这样一个「归零」的世界里，数字稀缺性将成为最重要的价值体现。在讨论财富的流向时，我们会发现，所有财富的源头最终都指向艺术。在过去是这样，未来也会如此。很多人可能不理解这一点。他们认为 NFT 只是一个代币，但其中的信号非常清楚。你可以看到这些交易的价值，以及那些收藏这些艺术品的人群，这并不是单纯的投机行为。相反，这是经过深思熟虑的收藏。现在开始建立收藏的人，将来可能会拥有价值数亿美元的艺术品，而他们现在的投入远低于这个数字。抄底？主持人： 在 11 月初，你发了一条很长的推文。当时你提到，现在没人想听看涨的观点，大家都很恐慌，甚至互相攻击，但你提到，通往光明未来的道路正在接近。你还解释了流动性的问题，建议在可能的情况下抄底。当时你提到的是总流动性指数。现在是 2025 年 12 月，你的建议还是继续抄底吗？Raoul Pal：我认为市场已经触底了。10 月份，我们经历了一次流动性危机，当时美国政府通过财政部一般账户 (TGA) 抽走了大量流动性，导致市场出现了流动性空窗期。后来政府还一度关停，进一步加剧了流动性短缺，因为 TGA 的资金无法被使用。加密货币作为对流动性最敏感的资产类别，在这次危机中暴露了系统中杠杆的脆弱性。这也引发了人们对如何衡量和管理杠杆的重新思考。不过，现在市场已经从低点反弹回来，虽然有些资产价格短暂跌破了之前的低点，但整体市场在这些水平上逐渐稳定下来。而今天市场突然出现了 20% 到 30% 的涨幅，这可能是一个触底的信号。从 11 月以来，「抄底区域」就逐渐形成了。10 月清算之后，市场经历了 11 月的回调，并在 11 月底出现了最后一轮抛售。从目前来看，这似乎是一个不错的买入时机。如果我的流动性分析是正确的，未来我们可能会迎来一波巨大的流动性注入。目前，银行系统的资金流动性受到限制，导致货币市场出现波动，资金供应不足。美联储已经注意到了这一问题，因此暂停了量化紧缩 (QT)。接下来，他们还需要解决年末融资的压力。由于银行缺乏足够的流动性来应对债务滚动，美联储可能会通过回购市场等方式向系统注入更多资金。最近，美联储还宣布了一项关于补充杠杆率 (ESLR) 的政策调整。简单来说，这项政策放宽了银行持有美国国债的限制，允许银行将国债视为一种低风险资产，从而减少资本成本。这一调整非常重要，因为它不仅为银行释放了更多资金，还为政府的债务融资提供了新的买家。通过这项政策，银行将更积极地购买国债，而这正是政府当前最需要的。这种机制不仅能够增加市场流动性，还能帮助政府更好地管理债务。Scott Bessent 曾提到，他们希望资金不仅流向华尔街，还能进入主流经济。他的意思是，我们不希望中央银行继续通过量化宽松 (QE) 来支持市场。虽然很多人在推特上说，美联储正在收紧政策，不再注入资金，但实际上，政府通过财政部「印钱」，并将这些资金注入银行系统的下游。银行在这方面非常擅长，它们会利用杠杆进行放贷或提供流动性。因此，当前的债务管理机制正在从美联储转向财政部。通过这种方式，政府为自己的国债创造了买家，这也是一种变相的货币贬值方式。补充杠杆率 (ESLR) 的调整是一个关键的政策变化。自金融危机以来，金融系统变得更加复杂，导致运作效率降低。因此，这次政策调整的速度非常快。原本我以为他们会在 1 月或 2 月才宣布，但实际上，他们直接快速通过，并计划从 1 月 1 日开始实施。这表明决策者已经意识到问题的紧迫性，并迅速采取行动。推动这一政策的 Steve Mirren 在政策宣布当天发表了一篇文章，他表示：「这是一项重要的进展，但还需要进一步行动。我们需要将所有国债的风险降为零。」这意味着政府可以在需要时无限制地购买债券，从而大幅扩展货币供应。随着信贷流向普通消费者，他们也会购买更多债券，这将进一步压低长期债券利率、抵押贷款利率以及政府的融资成本。这是一个非常重要的变化。我们可能会看到 3 到 5 万亿美元的新流动性注入。此外，美联储可能还会降息，同时还有 1.5 万亿美元的新刺激资金直接注入银行系统。这些措施将释放大量可支配收入，同时推动商业周期的复苏。与此同时，《清晰法案》即将出台，可能会在今年年底或明年 1 月中旬。这部法案将为加密货币的合法使用提供明确的规则，进一步推动这一领域的发展。未来的一年将是一个非常强劲的年份。虽然我们目前正经历流动性紧缩的困难阶段，但这为未来的增长奠定了基础。接下来，我们将看到稳定币的快速发展。这种发展将使政府能够发行更多债券，因为稳定币的持有者可以来自全球各地，而这些人将通过稳定币间接持有美国国债。与此同时，中国正在扩大货币供应，其资产负债表在增长；日本也在实施大规模的财政刺激。可以说，全球市场的「游戏」已经正式开始了。2026 年是牛市还是熊市：内部信息主持人： 我从 Bitwise 那里听到一个内部消息，Matt 和 Hunter 希望在 2026 年续约赞助，而且计划加大投入。Raoul Pal：我和 Coinbase 的团队聊过，也和 Bitwise 的团队交流过。我没有听到他们中有人认为市场已经结束了，恰恰相反，他们都认为一切才刚刚开始。别忘了，如果你在 Coinbase 工作，你会清楚有哪些机构计划使用你的平台来进行资产代币化。而如果你在 Bitwise，你会知道捐赠基金、养老基金等机构投资者的动向。虽然这些机构通常需要很长时间来做准备，但他们对市场的未来趋势有很高的可见性。他们知道客户对价格的敏感度，也知道何时出手最为合适。Coinbase 也有类似的能力。目前，《清晰法案》尚未通过，但一旦法案落地，将会为加密行业打开一个全新的自由发展阶段。这也是为什么很多机构依然对未来充满信心的原因如何在 2026 年加密领域取得成功主持人： 我们如何在 2026 年的加密领域取得成功？Raoul Pal：关键是持有正确的资产，并坚持自己的信念，而不是依赖别人的观点。最重要的是，你需要自己做研究，找到真正属于自己的信念。不要只因为某个资产价格低就盲目追逐，也不要被周围的「回声室」（指只听到与自己观点一致的信息环境）影响。我们都可能曾犯过类似的错误。你需要坦诚地问自己：我能承担多大的风险？我的目标是什么？是想通过长期复利积累财富，还是想快速赚取启动资金，进入更高风险的投机领域？更聪明的做法是设定一个现实的时间框架，但不要局限于短期，这些时间段实际上意义不大。我认为，真正重要的是周期的长度。我原本认为加密市场的周期是四年，但随着我观察到债务问题的影响，我将周期延长到五年。因此，五年是我的核心时间框架，其他的短期波动不过是噪音。主持人： 有没有一件你知道应该放手的事情呢？Raoul Pal：我一直坚持尽可能帮助更多人的理念，但有些人并不想被帮助。我看到你也在努力做这件事，在你的推文中，我常常看到你试图让人们理解一些事情，比如「我希望你能做到这一点」，但很多人却选择无视。我也曾努力尝试沟通，但很多时候人们并不听你说什么，甚至不愿意花时间去看那些长达两个小时的访谈，或者阅读你公开分享的研究资料。最终，我只能接受这样一个事实：有些人不想被帮助。这确实让人感到挫败，因为你尽全力想要帮助别人，但最终你会意识到，你无法帮助每一个人。面对这种情况，我认为可以用 80/20 法则来调整心态：尽可能多地帮助那些愿意接受帮助的人，同时接受有些人并不想被帮助的现实。但当你面对网络上的负面情绪时，最终你会问自己：为什么会发生这种情况？为什么他们会生气？其实，这并不是针对我个人，而是因为他们自身的不成功。你需要明白，你无法让每个人都上救生艇。虽然你很希望这样，但现实是做不到的。Raoul 每天早晨醒来时的思考主持人：每天早晨醒来时，你脑海中的第一想法是什么？每晚睡觉前又会想些什么？Raoul Pal：我的想法是「继续前进」，我的工作就是不断思考未来，设想出理想的生活路径。所以，每天清晨，我都会提醒自己，不要过于担心眼前的琐事。我学会了不再纠结于谁让我不高兴，或者今天工作中发生了什么问题。大多数事情其实并不重要，重要的是，你是否在朝着自己设定的目标前进。当然，作为加密投资者，我们每天早上醒来时也会忍不住想，「今天加密货币的价格又跌了多少？」不过现在大家都不太关注这些了，大家已经对价格波动变得麻木了。推特上几乎没人再提价格，大家只是笑笑「好吧，这就是市场的状态」。我们已经习惯了，甚至不再去在意，但重点是要始终保持专注，这和投资加密货币的逻辑是一样的。如果我相信加密市场的总市值未来会达到 100 万亿美元，那么我会专注于这个长期目标，而不是在意上周比特币下跌了 30%。除非我的资产配置出了问题，否则短期波动根本不重要。像 Solana 这样的优质资产，即使价格下跌，我也会坚定持有，因为我看重的是它的长期潜力。 编辑：佚名 时间：2026-05-26 00:05:01

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  在过去 24 小时，加密市场在多个维度同步展开。主流话题集中于宏观政策与货币体系的再讨论，包括美联储前景与避险资产走强；在生态发展方面，Solana 围绕开发者工具与交易效率持续推进，以太坊强化其「公共品」叙事，Perp DEX 赛道则在 Hyperliquid 与 Lighter 等项目推动下加速分化。一、 主流话题All-In Podcast 专访美国财长 Scott BessentAll-In Podcast 发布了对美国财政部长 Scott Bessent 的长篇访谈（约 1 小时），围绕 2025 年经济回顾、2026 年政策展望、美联储问题修复、关税作为国家安全工具、通胀与利率、美国债务结构等议题展开。访谈中，Bessent 提及对过去十余年资产泡沫的反思，并讨论关税在重塑贸易协议、减少赤字及税收调节中的潜在作用。社区整体反馈偏正面，部分声音认为其政策叙事体现出「方向性领导」，也有讨论将其与去全球化、强化本土制造联系起来，同时批评前几届政府的财政扩张加剧了民生负担问题。黄金、白银价格创历史新高黄金现货价格首次突破 4500 美元/盎司，总市值升至约 31.5 万亿美元，约为英伟达市值的 7 倍；白银市值亦超越苹果，成为全球第三大资产。社区讨论普遍将此解读为对货币体系脆弱性、通胀压力及政府持续扩表的不信任，而非单纯看多贵金属本身。部分观点强调黄金的传统避险属性，并与比特币进行对比；也有声音将白银市值超越苹果视为资产定价体系失衡的象征，引发对科技股估值合理性的再讨论。Aave DAO 与 Aave Labs 的治理纷争升级Aave 生态内部围绕前端收入归属的冲突持续发酵。争议焦点在于：约每年 1000 万美元的前端收入被转入 Aave Labs 钱包，且未经过 DAO 投票。Aave Labs 认为前端不属于协议收入；DAO 则主张前端依赖 DAO 的品牌、流动性与风险承担，应共享收益。社区总结指出：DAO 控制智能合约与风险参数，而 Labs 掌握前端、域名、商标及社交账号。部分讨论进一步延伸至极端情形——DAO 是否会尝试夺取 IP，或 Labs 退出 DAO 并基于 v4 代码库重启新协议（潜在估值被讨论至 10 亿美元以上）。更宏观的讨论认为，这一事件暴露了 DeFi 中长期存在的激励错配问题：DAO 向代币持有者承诺价值累积，但在实际盈利环节，收益往往被「类股权结构」捕获。短期内 AAVE 价格出现明显波动，但部分声音认为，这可能为 DAO 与公司混合治理模式提供更清晰的边界样本。社区复盘 Coinbase 2025 年战略扩张路径社区围绕 Coinbase 2025 年的多线扩张策略展开复盘与争论，包括：交易所流动性、Base 网络、预测市场、USDC 推广、质押服务，以及多笔并购（Liquifi、Spindl、Roam、Iron Fish、Opyn、The Clearing Co. 等）。批评观点认为 Coinbase 战线过长、收购数量过多，NFT 平台表现不及预期，部分投资（如 Monad）回报有限，同时担忧核心交易业务费率下行与自我竞争风险。支持者则认为，这些尝试本质上是寻找产品市场契合度的必要成本，团队规模并未失控，NFT 的失败反而降低了未来试错成本，并购相比内部孵化更高效；此外，托管业务和 USDC 生态仍可能受益于 ETF 与合规红利。整体来看，Coinbase 仍被部分社区视为「合规周期下的基础设施型受益者」，但其扩张节奏与熊市抗压能力，仍是持续被关注的变量。二、主流生态动态1.Solana 生态Solana 推出新一代钱包管理 SDK（ConnectorKit）Solana 基金会发布 ConnectorKit，用于在 Solana 应用中集成钱包连接与账户管理功能，被视为 Wallet Adapter 的继任方案。该 SDK 支持 web3js 与 kit，提供无头组件与开发者友好的 hooks（如 useConnector、useBalance），覆盖账户查看、余额管理、代币与交易历史等常见场景，并支持移动钱包适配器。官方同时透露，未来将整合 Kora、本地 Passkeys 等能力。社区反馈整体偏正面，开发者普遍认为其显著简化了钱包接入流程，并强调其向后兼容性与组件化扩展能力；相关帖子附带示例代码与 npm 包链接，降低上手门槛。Humidifi 在 SOL-USD 交易中实现低于 CEX 的价差Humidifi 在 Solana 上的 DEX 报价显示，其 SOL-USD 交易价差在多数规模下低于中心化交易所：-小于 1 万美元的订单价差约 0.1bp-即使在 50 万美元规模下，价差仍低于 1bp-作为对比，部分 CEX（如 Binance）价差约为 1bp。社区讨论认为，这标志着 DEX 在特定场景下的执行效率已超越 CEX，并将其与流动性聚合和更优撮合路径联系起来。相关帖子指出，Humidifi 通过聚合 Phoenix、Orca 等多个 DEX，实现最佳执行与更低滑点，引发对其向 BTC、ETH 等更大市场扩展的期待。DoubleZero 发布 2025 年度回顾DoubleZero 协议回顾其 2025 年进展，包括：-主网 Beta 上线，承载约 40% 的 Solana 主网质押-新增 3.4 Tbps 专用带宽，由 15 个独立组织贡献-获得 SEC 针对 $2Z 的无行动函-完成 2800 万美元代币轮融资及 650 万美元验证者代币销售-启动委托计划，涉及约 1300 万 SOL，成为 Solana 第二大质押池社区讨论强调其作为高性能网络基础设施的重要性，并将其视为 Solana 在带宽与可靠性层面的关键补充，部分观点展望其在 2026 年向更底层网络基础设施扩展。使用 SolanaPython 在链上运行 AI 模型有开发者使用 SolanaPython 在链上部署并运行一个仅 65 字节的神经网络模型，用于预测 SOL/USDT 的短期价格方向。模型基于约 9000 条 1 分钟 K 线训练，在未见样本中的预测准确率约 59%。社区普遍将其视为概念验证（PoC），强调其「完全链上、可验证」的意义，以及 Python 生态为 Solana 开发解锁的新可能性，同时也指出其距离实用级 AI 仍有较大差距。2. 以太坊生态《The Internet』s Blueprint for Ethereum》公共品估值框架发布该研究报告将 Ethereum 定位为类似互联网、GPS、TCP/IP 的全球公共产品，强调其非竞争性、非排他性与系统性赋能属性。报告提出以「捕获价值（金融层）—流动价值（经济活动）—信任盈余（消费者剩余）」的三层框架来评估 Ethereum 的真实价值，重点不在 TPS 或手续费，而在结算效率、长期信任最小化与机构采用。社区讨论认可其将 Ethereum 视为「价值协议」而非单纯执行层的视角，并强调其在全球协调与结算中的长期作用。3.Perp DEX 与交易基础设施Bitget 钱包接入 Hyperliquid 永续合约Bitget 钱包宣布支持由 Hyperliquid 驱动的 USDC 永续合约交易，其费率低于 Bitget CEX 的 VIP0 等级。社区反馈认为，这降低了链上永续合约的使用门槛，并强化了「非托管钱包 + 高性能撮合」的组合路径。Hyperliquid 与 Lighter 被讨论为 Perp DEX 的双寡头结构部分社区观点认为，Hyperliquid 与 Lighter 可能成为未来 Perp DEX 领域的两大主导者：Hyperliquid 以高性能基础设施为核心，保持中立，允许第三方构建衍生模块；Lighter 采用更垂直整合的模式，通过双层费用结构吸引零售用户与有机做市商讨论普遍将其类比为「两个主导平台 + 若干边缘创新者」的交易所演化路径。Kinetiq 的 HIP-3 DEX「Markets」上线Kinetiq 在 Hyperliquid 主网上部署 HIP-3 交易所 Markets，初始交易标的包括 US500、EUR 与 BABA，并支持 USDH 作为保证金。社区将其视为「将传统市场资产链上化、并实现 7×24 交易」的重要一步。Hyperliquid Portfolio Margin 与 BLP 上线Hyperliquid 主网已上线 Portfolio Margin，并开放 BLP（借贷池）功能。社区讨论集中于其对资本效率与风险管理的改善，并提醒当前处于早期阶段，建议从小额测试开始。 编辑：佚名 时间：2026-05-26 00:05:01